八月份的債市呈現(xiàn)出今年少有的漲勢(shì),在三年期央行票據(jù)的帶動(dòng)下,各期限債券品種均有不同程度的上漲,尤以3-5年的國債、固息金融債以及20年的超長期國債為主要需求對(duì)象,表現(xiàn)出強(qiáng)勁的漲勢(shì),另外資質(zhì)較好的短融和中票也成為市場焦點(diǎn)。總之,上月在消息面平靜、資金面寬松的市場環(huán)境下,債市出現(xiàn)普漲,做多動(dòng)能大量釋放,收益率曲線平均下移10bp左右,并且5年以內(nèi)期限的下降最多,曲線陡峭化趨勢(shì)明顯。
如果說這種猛漲局面是建立在市場"維穩(wěn)"以及對(duì)未來的較好預(yù)期上的,那么階段性的收益率下行代表了機(jī)構(gòu)的趨同需求。然而市場環(huán)境是不斷變化的,未知的因素則給未來債市帶來不確定性,九月債市能否延續(xù)之前的做多動(dòng)能,反轉(zhuǎn)還是反彈目前市場眾說紛紜。
政策具有不確定性 首先從宏觀經(jīng)濟(jì)來看,目前市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)放緩和CPI的繼續(xù)回落已經(jīng)形成了較為一致的看法,然而前者是中長期趨勢(shì),后者僅為短期的回落。在PPI向CPI傳導(dǎo)的情況下,在國家對(duì)資源類產(chǎn)品價(jià)格是否放開沒有明確時(shí)間表的前提下,CPI能否穩(wěn)步下調(diào)、或者未來是否出現(xiàn)滯脹依然是未知數(shù)。另外,國家為了"保增長"而稍微放松的貨幣政策是否會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹的"卷土重來",也成為影響債市的不確定因素之一。
第二,美元最近反彈強(qiáng)勁,人民幣近兩星期回調(diào)幅度加大,這不僅表示美元兌人民幣價(jià)值的雙向波動(dòng)已經(jīng)打開,也緩解了輸入型通貨膨脹的繼續(xù)擴(kuò)散。這對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展是一利好。
第三,是美國貨幣政策趨勢(shì)對(duì)中國的影響。美8月26日的8月份利率會(huì)議紀(jì)要顯示美聯(lián)儲(chǔ)雖然沒加息,但表示了對(duì)于未來通漲的擔(dān)憂,強(qiáng)調(diào)有加息的可能性。美聯(lián)儲(chǔ)的這一表態(tài)將影響我國未來的利率政策,如果CPI出現(xiàn)反彈,美聯(lián)儲(chǔ)又啟動(dòng)加息的話,我國上調(diào)利率是極有可能的。
從這三點(diǎn)來看,我國未來較長期的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)具有很強(qiáng)的不確定性,這也導(dǎo)致了債市短期以及長期利率走勢(shì)的差異化。
資金面繼續(xù)支持債市 從資金面情況看,八月份央行主要施以溫和的公開市場操作力度,共實(shí)現(xiàn)資金凈回籠1075億元;同時(shí)也沒有緊縮的貨幣政策出現(xiàn),這都使債市處于一個(gè)寬松的市場環(huán)境中。大量的資金得以追逐各品種債券,收益率下行。同時(shí)回購利率低位徘徊,波動(dòng)幅度較小,債市整體做多氣氛濃厚。九月份到期資金2920億元,規(guī)模較小,各大機(jī)構(gòu)預(yù)期8月CPI將繼續(xù)回落至5.4%附近,這又大大降低了繼續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的可能性。因此,單純從九月份來看,債市延續(xù)上月上漲行情的資金面環(huán)境存在。
長債仍有上漲空間 從債市的微觀環(huán)境看,3-5年債券收益率已回落至2008年6月份債市下跌行情前的水平(如圖),10年以上長期品種收益率也有一定幅度的下跌。尤其3年期品種,收益率已由最高的4.8%附近降至目前的4.6%,降幅達(dá)20bp之多。對(duì)于中短期限品種的收益率,從春節(jié)后到6月中旬一直處于窄幅波動(dòng)態(tài)勢(shì),然而之后債市一路下跌,收益率上行,接著高位盤整,目前在強(qiáng)勁的漲勢(shì)下,收益率又回歸前期位置。
從圖形上看,如果維持當(dāng)前法定利率水平的話,現(xiàn)在中短期債券收益率繼續(xù)下行的空間已很;而對(duì)于長期債券,下跌行情是從5月就開始出現(xiàn),目前收益與5月之前水平還有一定差距,比如20年期國債,收益率最低在5月初為4.25%,最高在7月底為4.89%,目前處于4.7%,仍有30bp左右的下降空間。同時(shí),國債和金融債相比,目前行情使得金融債收益率回歸幅度更為明顯。因此,債券收益率曲線,與以前相比,有一定程度的陡峭趨勢(shì),顯示了中短期與長期債券收益變化的差異性。
筆者認(rèn)為,9月債市上漲趨勢(shì)可能仍會(huì)延續(xù),但是上漲幅度將會(huì)大大減少,機(jī)構(gòu)將會(huì)表現(xiàn)得更為理性,而長債比中期債表現(xiàn)將更為搶眼,反彈動(dòng)能強(qiáng)勁,但是由于未來宏觀經(jīng)濟(jì)的不甚樂觀,預(yù)計(jì)很難回歸到前期水平。同時(shí),建議關(guān)注浮息債,筆者認(rèn)為未來采取降息貨幣政策的可能性較小,因此目前仍然是配置浮息債的好時(shí)機(jī),相當(dāng)于將其看作短期內(nèi)固定利率的債券。(南京證券)