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捕捉期指主力移倉(cāng)信號(hào) 把握短線盈利機(jī)會(huì)
一、期指主力合約換月移倉(cāng)的交易回顧
根據(jù)股指期貨合約的規(guī)則設(shè)計(jì),每個(gè)月的第三個(gè)周五是當(dāng)月連續(xù)合約的交割結(jié)算日,即最后交易日或到期日。從股指期貨上市以來(lái)的運(yùn)行情況看,在當(dāng)月連續(xù)、下月連續(xù)、下季連續(xù)和隔季連續(xù)四份合約中,當(dāng)月連續(xù)合約的成交量和持倉(cāng)量是最大的,稱之為“主力合約”。在每個(gè)月臨近交割日的前幾天,由于主力合約即將到期,交易者會(huì)把所持有的頭寸轉(zhuǎn)移到新的主力合約上,這種現(xiàn)象稱為主力合約的換月移倉(cāng)。
換月移倉(cāng)時(shí),即將到期的主力合約的成交量和持倉(cāng)量會(huì)逐漸減少,投資者在臨近到期日前幾天將老主力合約上的頭寸平倉(cāng),而在即將上任的新主力合約上開(kāi)設(shè)新的頭寸,新頭寸的方向和數(shù)量不變,因此即將上任的新主力合約的成交量和持倉(cāng)量會(huì)逐漸增加。
圖1:股指期貨當(dāng)月連續(xù)合約的日K線圖
主圖是當(dāng)月連續(xù)合約從上市以來(lái)至2011-1-21日的走勢(shì)圖,其間共經(jīng)歷了九次交割。輔圖1是當(dāng)月連續(xù)合約的持倉(cāng)量,輔圖2是下月連續(xù)合約的持倉(cāng)量,輔圖3標(biāo)記了下月連續(xù)合約持倉(cāng)量大于當(dāng)月連續(xù)合約持倉(cāng)量的信號(hào)。
換月時(shí)新主力合約的成交量增加和持倉(cāng)量會(huì)明顯增加,但兩者并不同步,新主力合約成交量超過(guò)老主力合約成交量的時(shí)間通常比新主力合約持倉(cāng)量超過(guò)老主力合約持倉(cāng)量的時(shí)間要晚一個(gè)交易日。由于持倉(cāng)量更真實(shí)地反映了交易者換月移倉(cāng)的動(dòng)機(jī),而成交量的增加可能受當(dāng)時(shí)市場(chǎng)行情的影響,如當(dāng)日開(kāi)平倉(cāng)的日內(nèi)交易者會(huì)增加成交量卻不增加持倉(cāng),因此,本報(bào)告把新主力合約持倉(cāng)量大于老主力合約持倉(cāng)量的時(shí)間點(diǎn)作為判斷換月移倉(cāng)起始日的標(biāo)準(zhǔn)。把移倉(cāng)時(shí)間段定義為移倉(cāng)起始日至最后交割日。
從上圖可以看出,主力合約移倉(cāng)的提前時(shí)間并不固定,從1到7個(gè)交易日不等,平均提前2.89個(gè)交易日。在移倉(cāng)的交易時(shí)間段內(nèi),主力合約的持倉(cāng)是遞減的,說(shuō)明大部分需要移倉(cāng)的交易者在移倉(cāng)時(shí)往往表現(xiàn)出一定的從眾心理,即追隨大多數(shù)交易者的行為方式。
表1:主力合約換月移倉(cāng)期間的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)
交割結(jié)算價(jià)與最后收盤(pán)價(jià)平均相差點(diǎn)位是0.4個(gè)點(diǎn),說(shuō)明最后交易時(shí)刻進(jìn)行對(duì)沖平倉(cāng)或是進(jìn)入交割,兩者的盈虧差距不大。滬深300指數(shù)在九次移倉(cāng)時(shí)間段中,有七次出現(xiàn)不同程度下跌,主力合約也相應(yīng)出現(xiàn)七次下跌。設(shè)想,如果在移倉(cāng)起始日按收盤(pán)價(jià)對(duì)主力合約開(kāi)空單進(jìn)行投機(jī),一直持有至交割,則九次交割中,不考慮交易成本的話,七次盈利二次虧損,假設(shè)期指初始保證金率18%,則平均每次投機(jī)收益率達(dá)10.3%,而總的持有期不過(guò)18個(gè)交易日。
回顧股指期貨上市以來(lái)的走勢(shì),大盤(pán)總體上呈現(xiàn)寬幅弱勢(shì)震蕩的格局。九次交割,現(xiàn)貨七次下跌,以及上述高額的做空投機(jī)回報(bào),除了市場(chǎng)處在弱勢(shì)的大背景下,是否還有其他的因素促成移倉(cāng)時(shí)賣空投機(jī)獲利呢?這種在移倉(cāng)起始日的賣空投機(jī)策略在以后的交易中能否奏效,其背后的投機(jī)邏輯又是什么?
二、期指主力合約移倉(cāng)期間的交易者操作分析
股指期貨的交易者按交易目的劃分主要有:投機(jī)者、套期保值者和套利者。我們對(duì)移倉(cāng)期間上述交易者的操作進(jìn)行逐一分析。
1、套期保值者對(duì)現(xiàn)貨資產(chǎn)保值的時(shí)間段通常較長(zhǎng),套保頭寸通常在主力合約移倉(cāng)之前就已建立好,當(dāng)主力合約臨近到期時(shí),套保者有展期的要求,移倉(cāng)后的頭寸及方向和之前保持一致。因此移倉(cāng)期間套保交易者只是延續(xù)之前頭寸的方向,并不會(huì)主動(dòng)做空或做多。
2、從交易所公開(kāi)數(shù)據(jù)難以確切了解套保者與投機(jī)者的數(shù)量。但從移倉(cāng)起始日隨后的第一個(gè)交易日新主力合約成交量開(kāi)始超過(guò)老主力合約成交量的現(xiàn)象可以看出,移倉(cāng)起始日之后大部分投機(jī)者開(kāi)始轉(zhuǎn)向流動(dòng)性高的新主力合約進(jìn)行交易。
九次移倉(cāng)中,每次的提前天數(shù)并不相同,具體的移倉(cāng)起始日是誰(shuí)來(lái)決定的呢?雖然難以找到數(shù)據(jù)驗(yàn)證,但在邏輯上,對(duì)于投機(jī)者而言,持有空頭的投機(jī)者希望在低位平倉(cāng),而持有多頭的投機(jī)者則希望在高位平倉(cāng),那么哪一方在當(dāng)前點(diǎn)位下平倉(cāng)的意愿更強(qiáng),則哪一方就決定了移倉(cāng)的起始日。
本報(bào)告提出一種簡(jiǎn)單的判斷,以移倉(cāng)起始日的開(kāi)盤(pán)價(jià)作為一個(gè)價(jià)格標(biāo)準(zhǔn),畫(huà)一條水平參考線,然后在K線圖上往前回顧該合約從成為主力合約至移倉(cāng)起始日階段的價(jià)格水平。如果前期的價(jià)格水平在參考線之下,則認(rèn)為當(dāng)前獲利盤(pán)主要是多頭,多頭在移倉(cāng)起始日有較強(qiáng)的平倉(cāng)意愿。如果前期的價(jià)格水平在參考線之下,則認(rèn)為當(dāng)前獲利盤(pán)主要是空頭,空頭在移倉(cāng)起始日有較強(qiáng)的平倉(cāng)意愿。雖然我們不能事先確切知道哪個(gè)交易日是移倉(cāng)起始日,但可以通過(guò)盤(pán)中跟蹤持倉(cāng)的變化來(lái)確定當(dāng)天是否是移倉(cāng)起始日。
圖2:移倉(cāng)起始日之前的多空雙方獲利情況
從圖中可看出IF1005和IF1101在移倉(cāng)前多頭獲利,IF1006和IF1007多空獲利相對(duì)平衡,其他五個(gè)月約在移倉(cāng)前均是空頭不同程度獲利。接下來(lái)分兩種情況來(lái)說(shuō)明多空雙方獲利對(duì)投機(jī)方向的參考。
先看IF1008合約,持有多頭的投機(jī)者在移倉(cāng)起始日之前獲利,多頭在到期前平倉(cāng)的意愿更強(qiáng)。一旦部分多頭搶先主動(dòng)平倉(cāng)且平倉(cāng)動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈,則羊群效應(yīng)會(huì)體現(xiàn)出來(lái),大部分套保移倉(cāng)或其他多頭投機(jī)者會(huì)趨向于在移倉(cāng)集中的時(shí)段進(jìn)行交易,而錯(cuò)過(guò)集體移倉(cāng)時(shí)段的多頭,則可能因?yàn)榱鲃?dòng)性或交易者心理因素的影響,平倉(cāng)的價(jià)格有所降低。打不太恰當(dāng)?shù)谋确,這種心理類似于商家在節(jié)日期間客流很多的時(shí)候打折促銷,但仍有庫(kù)存商品未能賣出。而節(jié)日過(guò)后客流稀少,為了清庫(kù)存商家采取進(jìn)一步降價(jià)的做法。如果這種邏輯成立的話,在移倉(cāng)集中的時(shí)點(diǎn)上,給予了投機(jī)者做空的理由。
另一種情況則看IF1005合約,持有空頭的投機(jī)者在移倉(cāng)起始日之前獲利,空頭到期平倉(cāng)的意愿強(qiáng)烈。一旦部分空頭搶先主動(dòng)平倉(cāng),則錯(cuò)過(guò)集體移倉(cāng)時(shí)段的空頭,可能因?yàn)榱鲃?dòng)性或交易者心理因素的影響,平倉(cāng)的價(jià)格會(huì)有所上漲。在這種邏輯下,在移倉(cāng)集中的時(shí)點(diǎn)上,給予了投機(jī)者做多的理由。
上述推理是基于如下假設(shè):一旦發(fā)生大規(guī)模移倉(cāng)時(shí),交易者的從眾心態(tài)會(huì)跟著大多數(shù)人的交易行為一致,即盡快隨主流完成移倉(cāng)。由于難以獲得數(shù)據(jù)上的實(shí)證檢驗(yàn),只能按邏輯的方向進(jìn)行。
在移倉(cāng)起始日的投機(jī)方向參考移倉(cāng)前多空雙方的盈利情況。若前期多頭盈利,則投機(jī)做空;前期空頭盈利,則投機(jī)做多;若前期多空雙方盈虧相當(dāng),則觀望。這種策略的本質(zhì)是“高拋低吸”,因?yàn)楫?dāng)投機(jī)者看多或看空后市時(shí),大部分投機(jī)者趨向于選擇在流動(dòng)性好的新的主力合約上交易,而不是選擇老的主力合約。
3、期現(xiàn)套利者根據(jù)期指實(shí)際價(jià)格與理論價(jià)格的偏離程度來(lái)選擇套利方向,跨期套利者是關(guān)注兩合約價(jià)差的變化,并且價(jià)差波動(dòng)的趨勢(shì)判斷沒(méi)有期現(xiàn)套利那么直接,因此對(duì)單個(gè)合約的影響相對(duì)較小。本報(bào)告主要考查移倉(cāng)期間期現(xiàn)套利者的交易動(dòng)機(jī)。從持有成本模型計(jì)算出的期現(xiàn)套利區(qū)間可以看出,在移倉(cāng)起始日中,九次移倉(cāng)有七次移倉(cāng)起始日的期指定價(jià)處于合理區(qū)間內(nèi)。而IF1010在移倉(cāng)起始日的價(jià)格被低估,接近套利下邊界;IF1011在移倉(cāng)起始日的價(jià)格被高估,接近套利上邊界。
移倉(cāng)起始日按收盤(pán)價(jià)賣空并持有至交割的策略中,收益最大的是對(duì)IF1011的賣空,損失最大的是對(duì)IF1010的賣空。從期現(xiàn)套利模型來(lái)看,套利邊界支持IF1011的賣空但不支持對(duì)IF1010的賣空。從中說(shuō)明在移倉(cāng)期間,期現(xiàn)套利者的行為對(duì)期指走勢(shì)會(huì)產(chǎn)生影響。
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