VR/AR 設備龍頭股是元宇宙的入口，內容應用龍頭股與技術雙驅動，推動VR/AR 產品迭代升級。對于元宇宙未來的發(fā)展，我們認為會有兩條發(fā)展路徑，一是以VR 為代表的沉浸式宇宙，二是以AR 為代表的虛擬與現實交互式宇宙。VR/AR 受到內容應用與技術雙重驅動因素影響。技術方面，虛擬（增強）現實技術的成熟度逐漸進入了穩(wěn)步爬坡復蘇期。虛擬（增強）現實技術可以分為五大類：近眼顯示、感知交互、網絡傳輸、渲染計算與內容制作。其中，影響終端設備體驗的關鍵技術，在過去兩年都取得了重大突破， 目前已經被主流設備采用。例如由內向外追蹤定位（Inside-Out）、眼動追蹤、6DOF 和六自由度視頻制作龍頭股等技術在過去兩年都取得了重大突破。近眼顯示方面，消費級VR 的產品形態(tài)概念股較為成熟，因延遲、刷新率和分辨率產生的眩暈基本消除。分辨率決定顯示清晰度，刷新率決定了流暢性，雙眼4K 屏已經成為了如今VR 的主流配置，刷新大多為90HZ，高端產品出現8K 屏120HZ 刷新率的配置甚至更高，而光學模組方面的Pancake 方案也在逐步普及。AR 光學方案是AR 產品的關鍵，技術仍在演進中，產業(yè)處于以硬件技術發(fā)展驅動為主的階段。

 

    整體來看，目前行業(yè)發(fā)展剛好處于泡沫破裂以后開始緩慢的爬坡恢復期，所以會被人誤認為是炒作，但是有許多科技公司可能在未來1-3 年期間在技術端和設備端推出一些有所突破的產品。

 

    現象級產品引領市場，C 端迎來拐點。VR 設備進入一體機時代，頭顯進一步輕薄化；AR以行業(yè)應用為主，消費級產品處于起步階段。硬件終端方面：1）VR 設備經歷過VR 盒子時代、PCVR 時代，目前處于VR 一體機時代，是當前產業(yè)界的共識。現象級產品Quest2 的成功帶動了VR 的整體銷量提升，以Quest 2 的技術路徑和類似形態(tài)為主的VR 頭顯層出不窮，并沿著輕薄化的方向不斷迭代更新，VR 頭顯已經完成了B 端到C 端的突破。Oculus Quest2 在2022 年上半年銷量為590 萬臺，而2022 年上半年VR 出貨量為684 萬臺，Oculus 的VR 一體機銷量已達近2000 萬臺，Quest 系列（含1、2）累計出貨量為1770 萬臺。2）7 月發(fā)布的創(chuàng)維VR 新品Pancake 系列將于8 月26 日上線京東快手渠道，Pico Neo 4預計最快將于22 年9 月發(fā)布，系列新品均采用Pancake 光學方案。

 

    Pancake 光學原理是圖像源進入半透半反功能的鏡片之后，光線在鏡片、相位延遲片以及反射式偏振片之間多次折返，最終從反射式偏振片射出。Pancake 超短焦光學系統(tǒng)將傳統(tǒng)的菲涅爾透鏡或非球面鏡的鏡片到顯示屏幕距離從35-45mm，縮減到10-20mm 左右，極大程度地減少VR 產品體積和重量。3）AR 終端銷售仍集中在B 端市場，以行業(yè)應用為主，成本高、終端價格高，上游供應鏈仍在攻堅，消費級產品處于起步階段，2022 年上半年全球AR 頭顯出貨量29.6 萬臺，2021 年全球AR 頭顯出貨量為57 萬臺，較2020 年增長44%。隨著光學方案的進步，AR眼鏡有望在2024 年大規(guī)模進入消費級市場。20 年全球VR、AR 終端出貨量占比分別90%、10%，中國信通院預測24 年分別為45%、55%。

 

    Counter point 預計到2025 年全球XR 出貨量將超1 億臺。

 

    優(yōu)質內容與應用是加速器。C 端的應用包括游戲、視頻、直播、社交、健身等。而B 端則賦能百業(yè)，行業(yè)概念股+VR/AR 逐漸成為標配。內容生態(tài)建設是C 端市場發(fā)力重點，內容生態(tài)包括了創(chuàng)作工具軟件、內容平臺和內容應用等。重磅IP 星球大戰(zhàn)和Half-Life: Alyx 都直接拉動了設備的銷售。

 

    隨著硬件出貨量的市場持續(xù)提升，創(chuàng)作工具日趨完善，VR 內容和應用快速增加，C 端應用包括游戲、社交、健身概念股、視頻、直播等，獲得新的內容發(fā)行和變現的渠道。國外Oculus、Steam 等VR 內容生態(tài)頗有成效，國內Pico 在字節(jié)跳動加持下逐漸發(fā)力。截至2022 年上半年末，Steam以6574 款游戲和應用，繼續(xù)成為VR 內容總數量最多的平臺。和SideQuest 和VivePort 則分別以3352 和2819 款游戲和應用位列榜單第二和第三。2021 年，Quest 平臺注冊用戶規(guī)模為1200 萬，陀螺研究院預計2022 年注冊用戶規(guī)模可以達到2200 萬，2025 年用戶規(guī)模超1 億。

 

    2021 年Quest 平臺內容銷售流水為4.8 億美元，自2019 年Quest 平臺上線以來，累計收入流水達到7.38 億美元，陀螺研究院預計2022 年Quest 平臺內容銷售流水超10 億美元。B 端賦能百業(yè)，通過行業(yè)+VR/AR，應用場景不斷拓寬。VR 在教育醫(yī)療文旅地產等領域，AR在安防巡檢、工業(yè)生產、軍事等領域逐漸成為行業(yè)標配。

 

    內容生態(tài)呈現百花齊放態(tài)勢，游戲是主要內容和變現方式之一，視頻、直播和社交有望拓寬應用場景。內容和應用呈現百花齊放態(tài)勢，內容生態(tài)需要多維度多場景的完善，部分場景屬于疫情影響下的再次興起，如VR 直播、VR 社交，也有新潮流出現，如虛擬演唱會、虛擬蹦迪等新場景，還有很多場景仍在探索和驗證的過程中。游戲是主要內容和變現方式之一。游戲廠商原本在主機游戲、手機游戲擁有的優(yōu)勢有利于制作虛擬現實內容。VR 游戲在設計思路上與傳統(tǒng)游戲存在差別，向虛擬現實內容轉移時，更強調沉浸式體驗中玩家的移動和交互，還要尋找合適的品類和參照物；VRAR 游戲的另一個特點是偏向長周期；受制于算力的約束，一體機的游戲多以輕度游戲為主，在重度游戲玩家市場，多以串流方式，享受PC 和主機原有內容平臺的紅利。獨占IP 可能會成為游戲內容競爭的核心環(huán)節(jié)。VRAR 社交主要是元宇宙社交，對技術、產品、運營、用戶基數等方面的要求高，是互聯(lián)網下一長期賽道。視頻已經開始進入PC/手機/TV/VR 四端同步的時期，視頻平臺有大量內容儲備可以投放，并且VR 視頻技術逐漸成熟，制作成本降低，通過VR 攝影方式制作的視頻可以進一步提高沉浸感。王晰、鄭均、汪峰等VR 演唱會取得了較好的用戶反饋，隨著VR 直播及網絡帶寬條件等逐漸成熟，越來越多的直播、體育比賽、演唱會、現場演出將會采用VR 形式。

 

    VR 消費級市場進入補貼模式，巨頭發(fā)力內容生態(tài)建設。從市場格局來看，手機和互聯(lián)網廠商以不同方式進入市場，22 年上半年開始，圍繞消費市場的VR 拉鋸戰(zhàn)逐漸拉開帷幕，字節(jié)跳動、夢想綻放（愛奇藝）、NOLO,以及大朋、創(chuàng)維等公司，加上可能入局的騰訊和部分未對外正式公布的企業(yè)，VR 拉鋸戰(zhàn)可能即將到來。手機廠商不斷進入硬件市場，由于VR 與手機供應鏈高度重合，經驗可以復用，手機廠商以手機為核心構建生態(tài)，一般以分體式VR/AR 作為第一步，優(yōu)勢在于擁有完善的手機生態(tài)、分發(fā)渠道和供應鏈整合能力。互聯(lián)網廠商傾向于一體機，開發(fā)者生 態(tài)和內容是其核心優(yōu)勢。VR 的主要模式仍然是通過硬件補貼降低終端價格甚至低于成本價銷售，以及內容補貼促進內容繁榮等手段。內容生態(tài)建設方面，一方面引進優(yōu)質內容和IP，獨占的內容和IP 意味著對稀缺內容的控制力，可以進一步穩(wěn)定硬件終端的市場地位；一方面扶持開發(fā)者，增加內容供給，從而吸引用戶。目前仍然處于“買用戶”的階段，通過硬件終端幫助公司占領入口，以后續(xù)銷售內容盈利可能會成為主要競爭策略。但對整個行業(yè)來說，有利于促進產業(yè)鏈的成熟、技術的迭代和內容生態(tài)的打造，形成正循環(huán)。國內外對比來看，Oculus 內容生態(tài)相對成熟，國內Pico 有望重點發(fā)力內容生態(tài)建設。

 

    投資建議：VRARMR 全產業(yè)鏈布局的科技公司，建議關注：海外的【Meta、Microsoft、Apple】，以及國內的【字節(jié)跳動、騰訊、華為】

 

    等。上游硬件產業(yè)鏈建議關注：海外的如計算芯片領域的【高通、英偉達】等， A 股的如供應鏈代工相關的【歌爾股份、立訊精密、國光電器】等，元器件相關的公司，例如涉及光學方案和顯示方案的相關的【歌爾股份、舜宇光學科技、三利譜、水晶光電、京東方、隆利科技、美迪凱、鴻利智匯】等，攝像頭和攝像頭模組相關的【韋爾股份、水晶光電、聞泰科技、高偉電子】，PCB 和FPC 相關的【鵬鼎控股、長盈精密】，傳動電機電池等其他零配件相關的【兆威機電、紫建電子、欣旺達、帝奧微】，以及發(fā)布VR 終端產品的【創(chuàng)維數字】等。VRAR 游戲建議關注：【騰訊控股、網易-S、三七互娛、吉比特、完美世界、心動公司、寶通科技、愷英網絡、富春股份概念股、凱撒文化、紫天科技、恒信東方、順網科技、姚記科技】等；VRAR 社交產品對技術、產品、運營、用戶基數的綜合要求高，是互聯(lián)網下一長期賽道，建議關注：海外的【Meta、Against Gravity（Rec room）、SNAP】，國內的【騰訊控股、百度、字節(jié)跳動、Soul、陌陌】；VRAR 視頻建議關注【芒果超媒、快手、嗶哩嗶哩、愛奇藝、優(yōu)酷、樂華娛樂、捷成股份】；VR 線下游藝設備的【華立科技】；VRAR 健身相關的公司【Keep、任天堂】；布局B 端的【風語筑、鋒尚文化】等公司。

 

    風險提示：新技術術發(fā)展不及預期風險；內容生態(tài)建設緩慢的風險；宏觀經濟概念股下行影響VRAR 消費需求；監(jiān)管政策不確定風險；早期產品盈利能力不確定性風險。

 

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