測算出險概念股或展期房企后續(xù)建安投入為4464-6335億：2017-2021年全國住宅高層平均建安占同期全國住宅均價約24%，23家主要出險或展期房企2021年合同負(fù)債總額2.48萬億，按照預(yù)售前投入建安總投資25%假設(shè)，測算預(yù)售后剩余建安投入4464億（2.48萬億*24%*75%）。

 

    按照3年交房概念股周期估計，未交付樓盤龍頭股主要對應(yīng)2019-2021年銷售，從銷售額及銷售面積兩種口徑測算，后續(xù)權(quán)益建安投入6335億、5582億。

 

    銷售下滑與融資受限，對舊項目“保交樓”資金支持或相對有限：2021年房企資金來源超一半（52.9%）來自銷售回款（定金及預(yù)收款、個人按揭貸款）。受信用事件沖擊，2022H1百強房企銷售面積同比下降52.9%，16家有數(shù)據(jù)出險房企銷售額合計為5950億，同比降64%。

 

    同時由于預(yù)售金監(jiān)管，除現(xiàn)房銷售帶來的回款外，新期房項目銷售回款將優(yōu)先保障該項目建安投入，僅超出資金監(jiān)管要求部分能用于舊項目投入。從融資角度來看，2022年上半年主流房企境內(nèi)外發(fā)債融資分別為2131億和184.1億，同比分別降12.9%和90.1%，房企到位資金中國內(nèi)貸款同比降27.2%，且開發(fā)貸一般以項目為抵押、�？顚Ｓ�，很難用于舊項目。

 

    資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓仍存難點，地方政府需發(fā)揮更大職責(zé)：2021年下半年，央行、銀保監(jiān)積極推動優(yōu)質(zhì)項目并購，2022H1房地產(chǎn)行業(yè)收并購成交金額3802億，同比增長16.8%。但由于出險方更傾向于公司層面引入戰(zhàn)投，并購方更傾向收購優(yōu)質(zhì)項目；且交易對價的達(dá)成需要時間協(xié)商，土地及樓市降溫背景下并購方擴表意愿不足，導(dǎo)致收并購耗時較長、落地較慢。7月政治局會議強調(diào)“壓實地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生”，我們認(rèn)為地方政府將在“保交樓”中承擔(dān)更多責(zé)任，考慮上半年全國土地出讓收入同比下降31.4%，土地出讓金大幅下降加上各地政府財政實力差異，直接財政支持或相對受限。預(yù)計各地政府將更多發(fā)揮統(tǒng)籌協(xié)同的職能，牽頭組織對接國央企、金融機構(gòu)，幫助受困房企、項目盤活現(xiàn)金流。

 

    投資建議：短期來看樓市信心的修復(fù)、各方擔(dān)憂的消除均需要時間，意味著后續(xù)銷售端的復(fù)蘇仍充滿波折，持續(xù)建議關(guān)注強信用、強運營龍頭股的優(yōu)質(zhì)房企保利發(fā)展、中國海外發(fā)展、濱江集團(tuán)、越秀地產(chǎn)、招商蛇口、萬科A、金地集團(tuán)、天健集團(tuán)等。

 

    風(fēng)險提示：1）政策改善及時性低于預(yù)期風(fēng)險；2）個別房企龍頭股流動性問題發(fā)酵、連鎖反應(yīng)超出預(yù)期風(fēng)險；3）行業(yè)短期波動超出預(yù)期風(fēng)險

 

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