成本與需求在周期性的波動(dòng)，什么樣的企業(yè)能夠持續(xù)穩(wěn)健成長(zhǎng)穿越周期？一方面，食飲概念股企業(yè)受上游大宗原輔材料價(jià)格波動(dòng)影響，考驗(yàn)其供應(yīng)鏈控制能力與成本轉(zhuǎn)嫁能力（定價(jià)權(quán)）；另一方面，受?chē)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境及收支要素波動(dòng)影響B(tài) 端、C 端、G 端消費(fèi)需求也呈現(xiàn)一定的周期性。企業(yè)大多在成本上行與需求收縮期發(fā)展承壓，如何才能快速走出周期底部乃至穿越周期？復(fù)盤(pán)歷史我們看到，諸如茅臺(tái)、海天、伊利等企業(yè)能夠在周期底部率先突圍實(shí)現(xiàn)收入與利潤(rùn)的雙成長(zhǎng)，其背后原因總結(jié)有兩點(diǎn)：一是定價(jià)權(quán)，以產(chǎn)品創(chuàng)新切入細(xì)分市場(chǎng)，創(chuàng)造或者滿足消費(fèi)新需求，從而掌控行業(yè)/品類的定價(jià)權(quán)；二是規(guī)模化，以規(guī)�；瘜�(duì)沖/控制成本壓力，而規(guī)�；�的前提是產(chǎn)能利用率與品牌渠道能力的協(xié)同。

 

    　　如何定價(jià)以破除價(jià)格線性競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)“內(nèi)卷”？消費(fèi)者愿意為“價(jià)值感”埋單：我們觀察到，傳統(tǒng)食飲工業(yè)龍頭股企業(yè)大多受成本困擾，采取“成本定價(jià)”模式，品牌凈利率水平常年低位徘徊，而如鐘薛高、元?dú)馍�林、喜茶等新興品牌則更多著眼于消費(fèi)場(chǎng)景，實(shí)現(xiàn)效用最大化溢價(jià)。當(dāng)然，這本質(zhì)上是由商品本身的雙重價(jià)值決定的，即“物理價(jià)值”與“精神價(jià)值”，我們認(rèn)為物理價(jià)值更多著眼于基礎(chǔ)功能，如口味、口感，滿足裹腹、解渴、酒精等需求，精神屬性則訴求文化、情感、IP、使命感等價(jià)值認(rèn)同，具備滿足消費(fèi)者特定場(chǎng)景需求的效用溢價(jià)，因此我們把消費(fèi)品溢價(jià)能力做必需品＜上癮品＜社交品＜信仰品的分類與排序，即滿足居民日�；�本需求的產(chǎn)品，其價(jià)格主要受通脹（CPI）推動(dòng)，而高端品則首先滿足精神追求，多用場(chǎng)景定價(jià)，新生代的購(gòu)物習(xí)慣與強(qiáng)購(gòu)買(mǎi)能力也將驅(qū)動(dòng)行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，回顧2011-2021 年，城鎮(zhèn)居民收入累計(jì)漲幅117.39%，部分企業(yè)以差異化破局單一產(chǎn)品的價(jià)格線性競(jìng)爭(zhēng)，如啤酒以精釀、白啤、無(wú)醇等多品類滿足個(gè)性化需求，驅(qū)動(dòng)盈利持續(xù)提升；休閑食品則從選品向口感口味創(chuàng)新轉(zhuǎn)變，構(gòu)筑第二增長(zhǎng)點(diǎn)。

 

    　　拆分子行業(yè)龍頭股成本結(jié)構(gòu)，必需品生產(chǎn)企業(yè)亦可通過(guò)品牌與渠道協(xié)同實(shí)現(xiàn)規(guī)模化優(yōu)勢(shì)，以產(chǎn)能利用率的提升來(lái)構(gòu)筑成本壁壘。受制于自身定位，必選類產(chǎn)品直接提價(jià)能力相對(duì)較弱，但其需求高頻，總規(guī)模巨大，優(yōu)勢(shì)企業(yè)憑借生產(chǎn)、營(yíng)銷(xiāo)、研發(fā)等方面優(yōu)勢(shì)構(gòu)建壁壘，通過(guò)規(guī)格調(diào)整等方式提升ASP。具體生產(chǎn)成本敏感度看，啤酒包裝物49%、麥芽14%，調(diào)味品（海天）大豆18%、糖14%，乳制品（新乳業(yè)）原奶47%、包材23%，軟飲（東鵬）糖31%、瓶坯PET19%、紙箱18%，速凍米面（千味）包材及其他原材料36%、能源17%、專用小麥粉9%，速凍（安井）肉類25%、魚(yú)糜16%，休閑食品（甘源）棕櫚油10%、包膜9%等。

 

    　　投資建議：成本與需求周期波動(dòng)不影響行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯，推薦三條主線：

 

    　　1. 買(mǎi)入定價(jià)權(quán)：在細(xì)分場(chǎng)景/品類上有定價(jià)權(quán)或有持續(xù)提價(jià)能力的公司，具有強(qiáng)社交屬性的白酒仍是配置首選；消費(fèi)升級(jí)下，啤酒、乳制品等行業(yè)內(nèi)高端產(chǎn)品的放量帶來(lái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，推薦青島啤酒、重慶啤酒、伊利股份、洽洽食品、甘源食品、安琪酵母、東鵬飲料。

 

    　　2. 買(mǎi)入規(guī)模化優(yōu)勢(shì)龍頭公司：在規(guī)模效應(yīng)下，優(yōu)勢(shì)企業(yè)憑借更高的運(yùn)營(yíng)效率，盈利能力將優(yōu)于行業(yè)平均水平，成本相對(duì)可控，推薦海天味業(yè)、安井食品、三全食品、天味食品、千味央廚、巴比食品。

 

    　　3. 投資場(chǎng)景與成本邊際轉(zhuǎn)好行業(yè)企業(yè)：通過(guò)對(duì)主要子行業(yè)成本端拆分，我們測(cè)算了主要原材料敏感性，發(fā)現(xiàn)部分原材料價(jià)格邊際有所改善，有望帶來(lái)階段性財(cái)務(wù)指標(biāo)好轉(zhuǎn)，可重點(diǎn)關(guān)注豬肉、青菜頭等，推薦雙匯發(fā)展、涪陵榨菜。

 

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)超預(yù)期，市場(chǎng)需求恢復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，食品安全問(wèn)題。

 

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