行為金融學(xué)認(rèn)為投資者在投資決策過程中常常采用試探法，即一種以常識為基礎(chǔ)，用試錯法而不用詳細(xì)理論的推理方法，結(jié)果形成了行為偏差:非財(cái)富最大化行為和啟發(fā)式偏差。啟發(fā)式偏差使大多數(shù)投資者不正確地處理所得到的信息面犯系統(tǒng)性認(rèn)識錯誤，這種認(rèn)識上的錯誤使得市場產(chǎn)生有偏差的預(yù)期，結(jié)果導(dǎo)致證券的錯誤定價。如果投資者形成無偏預(yù)期，并且了解市場偏差的趨勢，那么他就能獲得超常收益。試錯法的錯誤形態(tài)通常有四種，分別是記憶的有效性、事件的典型性、拋錨性和自負(fù)性。其中，有效性和典型性會使投資者對新信息反應(yīng)過度，而自負(fù)性和拋錯性則會使投資者對新信息反應(yīng)不足。

   投資者心理、行為特征與認(rèn)知偏差

   初期行為金融學(xué)研究的重點(diǎn)，集中在對證券市場中的行為認(rèn)知偏差的識別上，行為認(rèn)知偏差指的是智力正常、教養(yǎng)良好的人卻一貫地做者錯誤的事情。 目前關(guān)于投資者心理、行為特征和認(rèn)知偏差的概念主要有:

   1.有限理性。有限理性的觀點(diǎn)是由Hetber Simon提出的。相對于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的理性概念，有限理性是指由于人們的精力、能力和信息等方面的有限性，在面臨選擇問題時，通常不可能對各種選擇方案進(jìn)行全面、詳盡的計(jì)算和評估，因而無法達(dá)到經(jīng)濟(jì)學(xué)在完備性、傳遞性等公理假設(shè)下的完全理性。在現(xiàn)實(shí)中，人們是無法做到完全理性的，面只能做到有限理性，因?yàn)槿藗冏鞒龅臎Q策往往是基于啟發(fā)式思維、思維捷徑的次優(yōu)、滿意甚至是錯誤的選擇。

   2.過度自信。人們通常對于自己的能力總是過度自信，投資者和分析家們在自已掌握專業(yè)知識的領(lǐng)域里更顯得特別地自信。然而，遺憾的是，似乎自信度的高低與成功的可能性并無必然的聯(lián)系。研究表明:男人一貫高估他們在許多領(lǐng)域的能力，包括運(yùn)動技巧、領(lǐng)導(dǎo)能力、與人相處的能力等。資金管理人、投資顧問及投資者則一貫對于自已駕馭市場的能力過分自信，而通常他們中的大多數(shù)人都是失敗者。

   3.后悔規(guī)避。人類有一種傾向，即在發(fā)現(xiàn)自已作出了錯誤的判斷之后，往往會感到傷心、痛苦，有挫折感。人們?yōu)榱吮苊饷泛蘅赡軒�來的痛苦，常會非理性地改變自己的行為。有一種理論認(rèn)為，投資者不愿賣出下跌的股票是為了避免感受因自己進(jìn)行錯誤的投資而引發(fā)的痛苦和后悔。在很多投資領(lǐng)域都有這種情況，即投資者總是拖延或根本不愿糾正損失了的投資。正如在日常生活中,人們對于失敗的事總是諱莫如深，對于成功的事卻津津樂道一樣。有鑒于此, 一些研究者將投資者的從眾行為及規(guī)避后悔的行為理論化。

   4.錨定效應(yīng)。錨定是指人們傾向于把對將來的估計(jì)和已采用過的估計(jì)聯(lián)系起來，同時易受他人建議的影響。Northeraft 和Neale (1987) 曾在研究中證實(shí),在房地產(chǎn)交易過程中，起始價較高的交易最后達(dá)成的成交價比起始價較低的交易最終達(dá)成的成交價顯著要高。此外，當(dāng)人們被要求做定量評估時，往往會受到暗示的影響。如以問卷形式進(jìn)行調(diào)查時，問卷所提供的一系列選項(xiàng)可令人們對號人座，從而使人們的回答受到選項(xiàng)的影響。錨定會使投資者對新信息反應(yīng)不足，包括一些專業(yè)證券分析師。宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家還認(rèn)為，錯定現(xiàn)象與黏滯價格有關(guān)。

   5.思維分隔或思維賬戶。根據(jù)表面因素將特殊事件置于不同的思維分隔內(nèi)是與錯定和框定現(xiàn)象相聯(lián)系的又一傾向。Tversky 在研究個人行為時發(fā)現(xiàn)，在人們的心目中，隱含著一種對不同用途的資金的不能完全可替代使用的想法，原因在于人們具有把個人財(cái)產(chǎn)按“思維賬戶”進(jìn)行分類的天性，即投資人習(xí)慣于在其頭腦中把資金按用途劃分為不同的類別。Shefrin 和Statman (1994)認(rèn)為，投資者傾向于將投資分為無風(fēng)險的安全部分和可能賺錢的有風(fēng)險部分。Shefrin和Shiller認(rèn)為,人們通常將他們的收入分成三類:固定的薪酬收入、資產(chǎn)收人和未來收入，并按這些不同收入的現(xiàn)有價值來消費(fèi)。對于不同“思維賬戶”里的資金，人們的風(fēng)險偏好是不同的。

   6.賭博與投機(jī)行為。在試圖解釋市場投機(jī)行為時，必須考慮賭博現(xiàn)象的存在。賭博，作為一種主動的冒險行為，廣泛存在于不同文化背景的人群中，以至于被視為人類本性之一。賭博現(xiàn)象的存在使傳統(tǒng)的效用理論中風(fēng)險厭惡的假設(shè)面臨挑戰(zhàn)。人們往往既表現(xiàn)為風(fēng)險厭惡，又表現(xiàn)為風(fēng)險偏好。傳統(tǒng)的效用理論已不能解釋這一矛盾，直到期望理論出現(xiàn)，才從理論上對這一問題給出了合理的解釋。

   7.參考點(diǎn)。參考點(diǎn)的概念是Amos Tvesky 在期望理論中提出的，它指的是人們評價事物時，總要與一定的參照物相比較，稱為參考點(diǎn)。在參考點(diǎn)附近，人們的態(tài)度最有可能發(fā)生變化。換言之,所得到的第一個1 000美元是最有吸引力的，而所失去的第一個1 000美元則是最讓人厭惡的。參考點(diǎn)可以是特定時間的組合市值(如年末)、 單個證券的購買價格，或是托付給基金管理人的金錢數(shù)。參考點(diǎn)可以理解為進(jìn)行比較的個人視點(diǎn)、據(jù)以構(gòu)建不同情形的“現(xiàn)狀”。參考點(diǎn)與錯定是不同的概念，參考點(diǎn)是-種個人主觀評價標(biāo)準(zhǔn)，而錯定則是一種心理現(xiàn)象。

   8.典型啟示。根據(jù)Shefin和Statman的研究，大多數(shù)投資者堅(jiān)信好公司(指有名望的大公司)會產(chǎn)生好股票，這是一種典型啟示。 這種認(rèn)知偏差的產(chǎn)生是由于投資者把好公司混同于好股票。典型啟示會導(dǎo)致過分自信。它是指這樣一種認(rèn)知傾向:人們喜歡把事物分為典型的幾個類別，然后，在對事件進(jìn)行概率估計(jì)時，過分強(qiáng)調(diào)這種典型類別的重要性，而不顧有關(guān)其他潛在可能性的證據(jù)。這種偏差的一一個后果是， 當(dāng)數(shù)據(jù)明明是隨機(jī)的時候，人們?nèi)匀粌A向于發(fā)現(xiàn)其中的規(guī)律，并對此感到自信。其他的行為認(rèn)知偏差還包括:歷史無關(guān)性、注意力反常、文化與社會傳染等。