11 月27 日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布，1-10 月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比增速為-2.9%，前值-2.1%，降幅連續(xù)擴(kuò)大；10 月當(dāng)月同比-9.9%，前值-5.3%，而4至8 月都在－1±3%的狹窄區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，對(duì)比可知企業(yè)盈利下滑加劇。

    點(diǎn)評(píng)：

    利潤(rùn)增速下行幅度超過(guò)預(yù)期。在前期報(bào)告中，我們預(yù)測(cè)四季度中工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速會(huì)收窄降幅，支撐力量是逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力、PPI 見(jiàn)底回升、庫(kù)存周期見(jiàn)底，制約因素是中美貿(mào)易協(xié)議談判、房地產(chǎn)調(diào)控保持定力、CPI 上行制約貨幣政策。

    三大支撐力量：

    1. 一是10 月PPI 增速降至-1.6%，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比增速也下行至4.2%；但11 月之后PPI 翹尾因素消退并見(jiàn)底回升較為確定。

    2. 二是10 月工業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存累計(jì)同比降至0.4%，繼續(xù)保持著下行�？傂枨蟮兔詫�(dǎo)致企業(yè)存在觀望情緒，往后看企業(yè)加庫(kù)存的啟動(dòng)還需要外力驅(qū)動(dòng)。

    3. 三是由于資金缺口問(wèn)題，10 月財(cái)政政策積極程度有所收斂，且當(dāng)前實(shí)際赤字率已經(jīng)偏高，地方政府專(zhuān)項(xiàng)債已成為逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力的焦點(diǎn)。

    三大制約因素：

    1. 貨幣政策方面，央行已明確結(jié)構(gòu)性漲價(jià)并不構(gòu)成約束，只是要注意“防止通脹預(yù)期發(fā)散”。因此盡管CPI 已達(dá)到3.8%的高位，但11 月5 日、18 日、20 日分別下調(diào)MLF、7 天逆回購(gòu)、1 年和5 年LPR 利率，幅度均為5bp。

    2. 房地產(chǎn)調(diào)控方面，9 月4 日的國(guó)常會(huì)已明確禁止專(zhuān)項(xiàng)債資金用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域，但5 年期的LPR 下調(diào)可能在一定程度上穩(wěn)定房地產(chǎn)銷(xiāo)售與固定資產(chǎn)投資。

    3. 當(dāng)前中美貿(mào)易協(xié)議出現(xiàn)了反復(fù)。但是無(wú)論有無(wú)協(xié)議，兩年多的摩擦帶來(lái)的負(fù)面影響還可能繼續(xù)發(fā)酵。按10 月IMF《世界經(jīng)濟(jì)展望》的測(cè)算，全球貿(mào)易摩擦可能會(huì)拉低2020 年中國(guó)GDP 增速0.6 個(gè)百分點(diǎn)——今年1 至3季度GDP 增速下行0.4 個(gè)百分點(diǎn)。

    綜上所述，接下來(lái)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速將緩慢收窄降幅，但明顯修復(fù)并由負(fù)轉(zhuǎn)正的時(shí)間點(diǎn)，應(yīng)該要等到專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)出，基建投資啟動(dòng)之后。