白云機(jī)場(chǎng)(600004):置換交易完善主業(yè)資產(chǎn) 放大旅客增長(zhǎng)彈性
核心觀點(diǎn):
11 月27 日公司公告資產(chǎn)置換關(guān)聯(lián)交易安排,點(diǎn)評(píng)如下:
物流業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)存在波動(dòng),長(zhǎng)期發(fā)展受限土地瓶頸。置出的物流公司目前產(chǎn)能利用率約80%,考慮集團(tuán)旗下機(jī)場(chǎng)土地資源無(wú)法直接注入,公司擴(kuò)產(chǎn)難以實(shí)現(xiàn),并且行業(yè)經(jīng)營(yíng)不確定性增強(qiáng),未來(lái)增長(zhǎng)相對(duì)受限。物流公司18 年利潤(rùn)占公司比重為11.5%,此次交易完成后,板塊自營(yíng)利潤(rùn)將轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y收益及經(jīng)營(yíng)權(quán)使用費(fèi)形式,有助于降低經(jīng)營(yíng)波動(dòng)性。
酒店資產(chǎn)盈利預(yù)期穩(wěn)定,協(xié)同共享旅客紅利。置入的酒店資產(chǎn)毗鄰白云機(jī)場(chǎng),具備區(qū)位及配套優(yōu)勢(shì),是盈利表現(xiàn)穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流資產(chǎn)。T2 投產(chǎn)帶動(dòng)旅客吞吐增長(zhǎng),有利于酒店客房實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。機(jī)場(chǎng)與酒店一體化運(yùn)營(yíng),有助于豐富機(jī)場(chǎng)多層次旅客服務(wù)能力,發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。
機(jī)場(chǎng)道路系統(tǒng)置入提升主業(yè)資產(chǎn)完整性,旅客服務(wù)費(fèi)分成釋放長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力。置入航合公司后,旗下新機(jī)場(chǎng)道路系統(tǒng)將對(duì)主業(yè)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)補(bǔ)充,上市公司旅客服務(wù)費(fèi)分成比例由85%提升至100%,有利于公司未來(lái)充分享受旅客量增長(zhǎng)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性。此外,水電供應(yīng)資產(chǎn)并表將為公司實(shí)現(xiàn)良好的能源保障,節(jié)省水電管理費(fèi)支出。
預(yù)計(jì)交易提升公司凈利約5%,回購(gòu)及利潤(rùn)補(bǔ)償安排保障公司權(quán)益。公告顯示該筆交易的18 年備考利潤(rùn)較實(shí)際利潤(rùn)高出4.78%。此外,物流公司劃歸集團(tuán)后,有望借助集團(tuán)土地、政策及產(chǎn)業(yè)鏈資源實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期發(fā)展,上市公司享有5 年內(nèi)一次回購(gòu)該公司股權(quán)的權(quán)利,對(duì)資產(chǎn)控制具有選擇權(quán)利。酒店資產(chǎn)具備3 年業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾,業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)較為可控。
預(yù)計(jì)19-21 年業(yè)績(jī)分別為7.8、11.2、14.0 億元?紤]公司有稅招租及T1 改造對(duì)租金收入的影響,預(yù)計(jì)19-21 年EPS 分別為0.38、0.54、0.68 元/股,對(duì)應(yīng)PE 為44.5、31.0、24.7 倍;浉郯臋C(jī)場(chǎng)群格局重塑,重點(diǎn)關(guān)注公司國(guó)際旅客增長(zhǎng)、免稅客單價(jià)提升及扣點(diǎn)率兌現(xiàn)節(jié)奏,根據(jù)DCF 估值給予合理價(jià)值20.6 元/股,維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:免稅增速不及預(yù)期,有稅租賃收入增長(zhǎng)不及預(yù)期。