財(cái)政部決定提前下達(dá)2020 年部分新增專項(xiàng)債務(wù)額度1 萬億，總體新增額度高于去年，并且提前發(fā)行的專項(xiàng)債不能用于棚改和土儲(chǔ)項(xiàng)目，因此預(yù)計(jì)對(duì)基建的實(shí)際拉動(dòng)效果將顯著強(qiáng)于去年同期。結(jié)合項(xiàng)目資本金比例下調(diào)的范圍也向基建領(lǐng)域傾斜，財(cái)政逆周期政策料將支持一季度基建回升。

    事項(xiàng)：2019 年11 月27 日，根據(jù)第十三屆全國(guó)人大常委會(huì)第七次會(huì)議審議決定授權(quán)，經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，近期財(cái)政部提前下達(dá)了2020 年部分新增專項(xiàng)債務(wù)限額1 萬億元，占2019 年當(dāng)年新增專項(xiàng)債務(wù)限額2.15 萬億元的47%，控制在依法授權(quán)的范圍之內(nèi)。

    提前下達(dá)1 萬億新增限額，較去年提升1900 億元，對(duì)基建的實(shí)際拉動(dòng)效果將更大。1）此次財(cái)政部提前下達(dá)了2020 年部分新增專項(xiàng)債務(wù)限額1 萬億元，總新增額度高于去年�？傮w額度上，今年提前下達(dá)的額度較去年年底提前下發(fā)的8100 億元新增加1900 億元。2018 年首次提前下發(fā)次年的新增額度，2019年一季度新增專項(xiàng)債發(fā)行金額為6660.2 億元，今年提前下發(fā)額度為1 萬億，參照去年提前下發(fā)的額度和一季度實(shí)際發(fā)行額度的比例，預(yù)計(jì)2020 年一季度新增專項(xiàng)債可能發(fā)行8200 億，較2019 年同期新增約1540 億元，總體新增額度高于去年。2）今年提前下發(fā)的專項(xiàng)債要求不能用于土儲(chǔ)和棚改項(xiàng)目，對(duì)基建的實(shí)際拉動(dòng)效果預(yù)計(jì)將顯著增加。今年9 月4 日國(guó)常會(huì)中強(qiáng)調(diào)“根據(jù)地方重大項(xiàng)目建設(shè)需要，按規(guī)定提前下達(dá)明年專項(xiàng)債部分新增額度……專項(xiàng)債資金不得用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目”，即提前發(fā)行的專項(xiàng)債不得用于土儲(chǔ)和棚改項(xiàng)目，新增專項(xiàng)債的項(xiàng)目大概率將大幅提升基建的比例。2019 年一季度新發(fā)行的6660.2 億元的專項(xiàng)債中，約有73%的比例投向了土儲(chǔ)和棚改相關(guān)項(xiàng)目，因此對(duì)基建相關(guān)的項(xiàng)目支持力度相對(duì)有限。如果今年提前下發(fā)的額度不能用于土儲(chǔ)和棚改，我們認(rèn)為保守估計(jì)新增專項(xiàng)債中基建相關(guān)項(xiàng)目的總體占比將可能達(dá)到70%左右，則預(yù)計(jì)2020 年一季度基建相關(guān)專項(xiàng)債新增額度約為5740 億元，較去年同期大幅增加，對(duì)基建的實(shí)際拉動(dòng)效果顯著強(qiáng)于去年。此外，此次財(cái)政部強(qiáng)調(diào)“要求各地盡快將專項(xiàng)債券額度按規(guī)定落實(shí)到具體項(xiàng)目，做好專項(xiàng)債券發(fā)行使用工作，早發(fā)行、早使用，確保明年初即可使用見效，確保形成實(shí)物工作量，盡早形成對(duì)經(jīng)濟(jì)的有效拉動(dòng)�！币虼祟A(yù)計(jì)受益于財(cái)政逆周期政策的提前部署對(duì)一季度基建投資增長(zhǎng)形成支撐。

    項(xiàng)目資本金比例下調(diào)確認(rèn)落實(shí)，“資產(chǎn)荒”伴隨房地產(chǎn)長(zhǎng)效管理的機(jī)制下社會(huì)資金進(jìn)一步向基建傾斜。11 月27 日國(guó)務(wù)院公布《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），進(jìn)一步明確落實(shí)了此前13日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議討論的對(duì)項(xiàng)目資本金下調(diào)的決定�！锻ㄖ�》重在完善固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金制度，促進(jìn)有效投資和防范風(fēng)險(xiǎn)相結(jié)合。其中強(qiáng)調(diào)“港口、沿海以及內(nèi)河航運(yùn)項(xiàng)目資本金最低比例由25%下調(diào)至20%；公路、鐵路、生態(tài)環(huán)保、社會(huì)民生等補(bǔ)短板方面的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，可適當(dāng)降低資本金最低比例，下調(diào)幅度不超過5 個(gè)百分點(diǎn)”。項(xiàng)目資本金比例的下調(diào)意味著相同的資本金可以用更高的杠桿比例撬動(dòng)相關(guān)領(lǐng)域投資，對(duì)明年基建投資具有積極的促進(jìn)作用，并指引了基建的重點(diǎn)領(lǐng)域。從銀行的角度看，“資產(chǎn)荒”伴隨著房地產(chǎn)長(zhǎng)效管理機(jī)制下，預(yù)計(jì)基建貸款和低風(fēng)險(xiǎn)品種更受青睞。2019 年7 月中國(guó)人民銀行召開信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化座談會(huì)，提出“轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)信貸路徑依賴，合理控制房地產(chǎn)貸款投放，加強(qiáng)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)信貸支持”。信貸結(jié)構(gòu)長(zhǎng)效調(diào)整機(jī)制下，預(yù)計(jì)銀行資產(chǎn)端的管理也將在基建類項(xiàng)目發(fā)力。此外，在當(dāng)前財(cái)政有硬性約束的客觀條件下，資本金比例的降低也有助于緩解地方政府財(cái)政壓力。

    需要注意的是近期部分省份紛紛下調(diào)財(cái)政收入目標(biāo)，地方政府收入壓力較大可能一定程度影響專項(xiàng)債新政效果。近期第一財(cái)經(jīng)等媒體報(bào)道部分省份下調(diào)財(cái)政收入目標(biāo)。2019年1-10 月公共財(cái)政收入同比增速為3.8%，仍然低于5.1%的全年預(yù)期增速；1-10 月公共支出同比增速為8.7%，較全年預(yù)算的支出增速（6.5%）高出2.2 百分點(diǎn)。部分地方政府調(diào)整財(cái)政收支的主要目的預(yù)計(jì)仍然是為了達(dá)到全年的預(yù)算赤字目標(biāo)。因此如果收入目標(biāo)下調(diào)，對(duì)應(yīng)的支出目標(biāo)也可能需要一定程度下調(diào)，同時(shí)也會(huì)耗用地方政府的歷史財(cái)政結(jié)余。這也體現(xiàn)了在今年大力度的減稅降費(fèi)的背景下地方政府財(cái)政口袋壓力較大，可能會(huì)影響對(duì)其他逆周期的財(cái)政政策例如本次提前下發(fā)的專項(xiàng)債的支持力度，從而影響專項(xiàng)債新政的效果。