恩捷股份(002812)深度報告:濕法領(lǐng)先全球供應(yīng) 成本制勝鑄就龍頭
全球濕法隔膜龍頭。自上海恩捷2010年成立之初,定位于高端濕法隔膜,目前是國內(nèi)濕法隔膜領(lǐng)域絕對龍頭,收購捷力后國內(nèi)市占率超50%,其規(guī)劃產(chǎn)能已達全球第一。
濕法隔膜,高壁壘構(gòu)筑行業(yè)護城河。行業(yè)需求:在歐洲超嚴碳排放法規(guī)、中國雙積分政策拉動下,全球電動化加速,我們預(yù)計20/21年全球新能源汽車銷量分別為365/498萬輛,對應(yīng)動力電池濕法隔膜需求分別為26/35億平米(全球鋰電濕法隔膜需求4964億平,同比+43%/30%);競爭格局:全球動力鋰電集中度高,海外電動化加速下LGC、松下供應(yīng)鏈彈性高,同時隔膜國內(nèi)恩捷一超多強,憑借成本+規(guī)模優(yōu)勢海外滲透率提升。
“技術(shù)+成本+規(guī)模+客戶優(yōu)勢”,供貨海外鋰電巨頭份額提升。公司核心競爭優(yōu)勢:
1)技術(shù)引領(lǐng),產(chǎn)品品質(zhì)高:核心高管均具有技術(shù)背景;隔膜產(chǎn)品豐富+技術(shù)領(lǐng)先+產(chǎn)品品質(zhì)高(獲得鋰電龍頭認可);
2)產(chǎn)能規(guī)模全球第一,規(guī)模效應(yīng)凸顯,且擬收購蘇州捷力,加速行業(yè)整合提升議價權(quán)。
3)成本制勝,良品率是關(guān)鍵:技術(shù)工藝+領(lǐng)先設(shè)備成就高良品率,且規(guī)模優(yōu)勢助力成本顯著低于同行,2019年前三季毛利率維持61%;
4)客戶優(yōu)勢:”動力+消費”并進,未來有望憑借“大規(guī)模供貨能力+成本優(yōu)勢+產(chǎn)品品質(zhì)”持續(xù)開拓國內(nèi)外高端動力類+消費類鋰電客戶。目前公司國內(nèi)以CATL、萬向、比亞迪、國軒、孚能為主,海外是LGC、松下、三星SDI等為主,通過收購捷力,與帝人合作涂覆膜將加速海外高端市場開拓,提升海外份額,帶來業(yè)績彈性;
投資建議:公司作為濕法隔膜全球龍頭,產(chǎn)能規(guī)模全球第一,擬收購捷力加速行業(yè)整合提升議價權(quán),未來有望憑借“技術(shù)+成本+規(guī)模+客戶優(yōu)勢”,在“動力+消費”領(lǐng)域并進,同時與帝人合作有望加快海外鋰電供應(yīng),提升海外供貨份額,貢獻業(yè)績彈性?紤]海外出貨進展,我們預(yù)計公司2019-2021年將分別實現(xiàn)凈利潤9.0//11.65/15.5億元,對應(yīng)PE為36/28/21倍,維持增持評級。
風(fēng)險提示:業(yè)績承諾不及預(yù)期,新能源汽車政策不及預(yù)期、產(chǎn)銷不及預(yù)期、競爭加劇導(dǎo)致產(chǎn)品價格大幅下滑風(fēng)險、產(chǎn)能投放不及預(yù)期