核心結(jié)論：①這次盈利回升有庫存回補的周期因素，更重要的是新時代經(jīng)濟平盈利上，這次盈利回升比2013 年更強。②當前與13 年不同之一：制造業(yè)投資增速代表的產(chǎn)能周期也在底部，未來科技產(chǎn)業(yè)帶動產(chǎn)能周期向上。③當前與13 年不同之二：經(jīng)濟結(jié)構(gòu)更優(yōu)，2018 年消費占GDP 比重為54.3%（13年50.3%），第三產(chǎn)業(yè)占比為55.2%（13 年46.9%）。

    當前基本面表現(xiàn)為經(jīng)濟平盈利上。①時間上，企業(yè)盈利19Q3 見底后將回升。

    牛市第二波上漲對應波浪理論中的3 浪，牛市主升浪需要靠基本面推動，盈利見底回升、政策面偏暖是重要催化劑。我們預計全部A 股歸母凈利累計同比19 年Q3 見底后回升、ROE（TTM）19Q4 見底后回升。②空間上，經(jīng)濟平盈利上。新時代經(jīng)濟將從大走向強，核心是質(zhì)的提升，在新經(jīng)濟增長模式下我國基本面表現(xiàn)為經(jīng)濟平盈利上，類似1980-2000 年的美國。往后看1.5-2年是業(yè)績回升期，預計屆時我國GDP 穩(wěn)定增長，2020 年A 股歸母利潤增速有望回升至15%，ROE 升至10%以上。微觀優(yōu)于宏觀源于：第一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。第二，行業(yè)集中度提高。第三，企業(yè)國際化。

    業(yè)績回升驅(qū)動力一：長短周期處底部。①與2013 年類似：當前庫存周期見底回升，進入補庫存階段。我們用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存來刻畫我國的庫存周期變化。本輪庫存周期始于2016 年6 月，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計同比從16/06 的低點-1.9%升至17/04 的高點10.4%，此后持續(xù)回落，截止19/09 工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計同比為1.0%�？臻g上來看，庫存周期歷史上高點一般在10-15%以上，低點一般在0%附近，最新公布的9 月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨累計同比繼續(xù)回落至1%，已經(jīng)處在歷史低點附近。②與2013 年不同：當前產(chǎn)能周期處于底部。有人認為目前類似13 年前后，當時庫存回補力度弱。但是，我們認為現(xiàn)在和當時最大的不同在于產(chǎn)能周期背景不一致，庫存周期是3-4 年的短周期，而產(chǎn)能周期是10 年左右的中周期。目前制造業(yè)投資增速已逐漸形成雙底格局，制造業(yè)投資累計同比從16/08 的低點2.8%回升至18/12的高點9.5%，此后再次回落至19/09 的低點2.5%，制造業(yè)投資增速回落背景是2018 年中美貿(mào)易摩擦升級，企業(yè)家投資信心開始受挫，從而降低投資意愿。按照歷史經(jīng)驗推測，往后看我國制造業(yè)投資大概率是回升的。

    業(yè)績回升驅(qū)動力二：新經(jīng)濟逐漸長大。①與2013 年類似：經(jīng)濟結(jié)構(gòu)正在轉(zhuǎn)型中。新時代我國經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境發(fā)生較大變化，過去是經(jīng)濟體量由小變大，重視量的增長，新時代經(jīng)濟將從大走向強，核心是質(zhì)的提升，我國正逐步從亞當斯密式的加大要素投入驅(qū)動增長轉(zhuǎn)變?yōu)樾芷ぬ厥降膭?chuàng)新驅(qū)動增長。從GDP 收入法角度看，我國第三產(chǎn)業(yè)占比持續(xù)提升，從2010 年的44.2%升至2013 年的46.9%，2018 年進一步升至55.2%。從GDP 支出法角度看，我國消費占比持續(xù)提升，從2010 年的48.5%升至2013 年的50.3%，2018 年進一步升至54.3%。②與2013 年不同：新經(jīng)濟占比已大幅提高。自2010年以來我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，截止2018 年我國消費和第三產(chǎn)業(yè)占GDP 比重均已過半，消費和科技為代表的新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)已開始發(fā)揮重要作用，在此我們進一步從細分行業(yè)來分析。從工業(yè)增加值看，消費和科技等細分行業(yè)增速較高，從工業(yè)企業(yè)利潤總額看，消費和科技類行業(yè)占比逐步提高，從上市公司業(yè)績看，消費和科技行業(yè)對業(yè)績貢獻也越來越大。

    風險提示：向上超預期：國內(nèi)改革大力推進，向下超預期：美歐經(jīng)濟危機。