報告摘要：

    　　央行和市場的關(guān)注點(diǎn)具有若干明顯差異

    　　差異一：經(jīng)濟(jì)下行壓力是加大了還是緩解了？央行認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大，而市場有觀點(diǎn)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行壓力有所緩解，至少是階段性緩解。

    　　差異二：三季度逆周期調(diào)節(jié)力度加大了嗎？央行認(rèn)為強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)已經(jīng)體現(xiàn)，但從信貸利率來看市場對此感受并不明顯。

    　　差異三：我國是否面臨通脹或通縮風(fēng)險？央行認(rèn)為不存在持續(xù)通脹或通縮基礎(chǔ)，但市場有觀點(diǎn)認(rèn)為短期內(nèi)結(jié)構(gòu)性通脹和工業(yè)品通縮風(fēng)險并存。

    　　央行四年來首次下調(diào)OMO利率的原因

    　　第一，三季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行判斷國內(nèi)外形勢復(fù)雜嚴(yán)峻，困難挑戰(zhàn)增多，經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大，客觀上需要進(jìn)一步加大逆周期調(diào)節(jié)力度。

    　　第二，三季度M2和社融增速與名義GDP增速基本匹配并略高，但貨幣市場利率和一般貸款加權(quán)平均利率均未下降，市場對強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)的感受并不明顯，這與我國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢有關(guān)，需要央行更多地借助價格工具，更好地體現(xiàn)逆周期調(diào)節(jié)的效果。

    　　第三，大行可以與央行交易獲得MLF資金，但多數(shù)中小銀行無法從央行獲得MLF資金，需要從銀行間市場上融入資金，如果只降MLF利率不降逆回購利率，那么中小銀行的資金成本就很難下降，會加劇流動性分層問題，因此MLF和逆回購利率聯(lián)動調(diào)整是更合理的選擇。

    　　后續(xù)政策可能有哪些？

    　　1）政策利率和LPR繼續(xù)保持聯(lián)動下降的模式。我們預(yù)計(jì)明年MLF利率還有20BP的下降空間。

    　　2）央行將更注重預(yù)期引導(dǎo)和前瞻指引，防范通脹預(yù)期擴(kuò)散的同時避免釋放貨幣政策收緊預(yù)期，穩(wěn)定市場信心。

    　　3）春節(jié)前還有再次定向降準(zhǔn)的可能。這一方面可以降低中小銀行負(fù)債端成本，另一方面也可以引導(dǎo)LPR下行。

    　　風(fēng)險提示：CPI上升超預(yù)期、逆周期調(diào)節(jié)不達(dá)預(yù)期