經(jīng)濟供需兩弱，逆周期調(diào)控力度在加碼

    （一）經(jīng)濟供需兩弱。10 月主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)已經(jīng)公布，經(jīng)濟呈現(xiàn)供需兩弱的格局。根據(jù)聯(lián)訊證券宏觀團隊的觀點，反應(yīng)生產(chǎn)的工業(yè)增加值有所回落，需求端的投資和消費也在走弱。

    （二）逆周期調(diào)控力度或在逐漸加碼。面對目前的經(jīng)濟格局，逆周期調(diào)控力度或在逐漸加碼，預(yù)計后續(xù)還會有進一步的托底政策，近期體現(xiàn)在幾個方面：

    （1）MLF 利率下調(diào)。央行意外“降息”表明，即使在結(jié)構(gòu)性通脹高企的背景下，央行仍會兼顧穩(wěn)增長。在央行新公布的《2019 年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告》強調(diào)“經(jīng)濟下行壓力持續(xù)加大”，而且不再提“把好貨幣供給總閘門”，并且強調(diào)“加強逆周期調(diào)節(jié)”。（2）放松部分基建項目資本金要求。

    后續(xù)穩(wěn)基建的重點，可能轉(zhuǎn)向解決配套資金問題，包括政策性銀行加大貸款支持等。回顧以往，2019 年9 月下調(diào)部分基建項目資本金的比例要求后，帶來基建投資增速止跌回升。（3）穩(wěn)消費政策呼之欲出。發(fā)改委表示，認(rèn)真落實好已出臺的政策措施，進一步激發(fā)國內(nèi)消費潛力。強調(diào)要穩(wěn)住汽車消費的大頭，研究取消限制消費的政策。

    證券業(yè)“降準(zhǔn)”，券商板塊值得關(guān)注

    11 月15 日，為了支持資本市場全面深化改革工作，促進資本市場持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展，在中國證監(jiān)會的部署下，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司積極推動提升市場資金使用效率和結(jié)算備付金精細化管理水平的有關(guān)工作，并修訂了《中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司結(jié)算備付金管理辦法（2019 年征求意見稿）》中國證券登記結(jié)算公司表示，現(xiàn)階段擬將債券以外的其他證券品種的最低備付金計收比例從20%下調(diào)至18%。此次結(jié)算備付金比例下調(diào)，是10 多年來首次，被稱為證券業(yè)“降準(zhǔn)”。

    大勢判斷：市場或時間換空間，靜待穩(wěn)增長進一步發(fā)力（一）內(nèi)在矛盾的差異令中美股市分道揚鑣。

    近期，中美股市出現(xiàn)了較大分化，美股繼續(xù)高歌猛進，不斷創(chuàng)出歷史新高，而A 股對一些利好逐漸變得遲鈍，在不斷震蕩走弱。具體來看，我們可以把10 月以來的中美行情劃分為兩個階段：

    （1）第一階段：10 月8 日至11 月5 日，整體上中美股市是比較同步的。

    期間滬深300 指數(shù)上漲4.9%，標(biāo)普500 指數(shù)上漲4.6%。這一階段中美行情的積極演進，主要受到中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善以及美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫的推動，全球風(fēng)險偏好提升，外資加速流入。

    11 月16 日上午，中共中央政治局委員、國務(wù)院副總理、中美全面經(jīng)濟對話中方牽頭人劉鶴應(yīng)約與美國貿(mào)易代表萊特希澤、財政部長姆努欽通話。雙方圍繞第一階段協(xié)議的各自核心關(guān)切進行了建設(shè)性的討論，并將繼續(xù)保持密切交流。

    （2）第二階段：11 月6 日以來，中美股市分道揚鑣。期間美股繼續(xù)上漲并創(chuàng)下歷史新高，標(biāo)普500 指數(shù)站上3120 點；而A 股則震蕩走低，滬指回調(diào)至2900 點下方。這導(dǎo)致10 月8 日以來，A 股落后美股約3.5 個百分點。這種分化體現(xiàn)了短期中美經(jīng)濟內(nèi)部矛盾的差異。

    從美股來看，正如我們在此前報告中反復(fù)強調(diào)的，美國經(jīng)濟處于“衰退征兆期”，即先行指標(biāo)指示經(jīng)濟有一定的下行壓力，但硬指標(biāo)則依然不錯。美聯(lián)儲也及時采取了連續(xù)降息的動作來對沖先行指標(biāo)的下滑，而且美聯(lián)儲政策目前還有一定的空間，使得美股依舊維持高位狀態(tài)。

    從A 股來看，類滯脹的格局對短期的政策形成了一些擾動，國內(nèi)政策的發(fā)力遠沒有美國那么堅決，市場的分歧增大。此外，11 月有浙商銀行、郵儲銀行等吸金較大的IPO 申購，A 股流動性受到一定抑制。而且近一段港股表現(xiàn)較弱，短期A 股也受到一些影響，不過也應(yīng)注意到，近日港股已顯一些回暖跡象，A 股情緒也會受到一定提振。

    （二）配置策略：結(jié)構(gòu)為上，側(cè)重確定性

    短期來看，市場的最小阻力線方向是震蕩向下的，中美股市分化的局面也需要新的變量才能打破。在此基礎(chǔ)上，我們建議投資者暫時保持耐心，配置上短期以結(jié)構(gòu)為上，側(cè)重確定性，適當(dāng)左側(cè)布局中期。

    其一，投資邏輯較順暢，且業(yè)績持續(xù)釋放的領(lǐng)域，比如TWS 產(chǎn)業(yè)鏈與大消費板塊（食品和醫(yī)藥）。這些領(lǐng)域在11 月市場震蕩向下過程中逆勢走強，其中的確定性是市場資金所青睞的。

    其二，適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長發(fā)力端，比如耐用品消費鏈、基建鏈。實質(zhì)上，雖然政策還沒有明顯發(fā)力，但從板塊動靜上已經(jīng)能看到一些資金的提前布局，耐用品消費的汽車和家電，以及基建鏈的建筑材料11 月以來均有不錯的絕對收益和相對收益。

    風(fēng)險提示：政策不達預(yù)期，經(jīng)濟下行超預(yù)期，外圍環(huán)境大幅惡化