三安公布非公開發(fā)行預(yù)案，70 億夯實公司資金實力。公司作為LED 芯片龍頭，擬非公開發(fā)行募集資金總額不超過70 億元。長沙先導(dǎo)高芯投資擬認(rèn)購金額為50 億元，格力電器擬認(rèn)購金額為20 億元�？鄢�發(fā)行費用后的募集資金凈額擬投入半導(dǎo)體研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化項目（一期）。我們認(rèn)為該部分資金能顯著改善公司資本結(jié)構(gòu)，凈資產(chǎn)將大幅提高，同時公司資產(chǎn)負(fù)債率也將有一定幅度的下降，有利于增強公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性和抗風(fēng)險能力。我們研判市場對于格力入股有部分預(yù)期，引入產(chǎn)業(yè)資金有利于公司新產(chǎn)品擴產(chǎn)和產(chǎn)品放量。

    138 億擴產(chǎn)項目圍繞高端LED 產(chǎn)品，高毛利預(yù)期彰顯公司在細分領(lǐng)域具有強大的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢。本次募集資金投資項目計劃總投資金額為138 億元，擬使用募集資金投入金額為70億元，本次發(fā)行募集資金全部用于固定資產(chǎn)投資。項目預(yù)計達產(chǎn)年銷售收入82.44 億元，達產(chǎn)年凈利潤19.92 億元。我們參考公司擴產(chǎn)的產(chǎn)品品類來觀察，公司擴產(chǎn)項目均為高端產(chǎn)品，不管是高端白光片、高端顯示片和高端封裝，均是三安的核心技術(shù)優(yōu)勢所取得獨占市場的領(lǐng)先優(yōu)勢產(chǎn)品。關(guān)于LED 核心的討論集中在產(chǎn)品的技術(shù)迭代上，我們研判公司作為LED 芯片行業(yè)龍頭，在以上三個方向上，對于競爭對手的領(lǐng)先將會持續(xù)存在！對于高端產(chǎn)品的擴產(chǎn)，市場預(yù)期非常少，我們研判這也是行業(yè)發(fā)展的大方向！

    Mini-LED 將會是LED 行業(yè)未來兩年的最重要投資機會，兩極分化的行業(yè)格局需要抓住技術(shù)龍頭。A 客戶在選擇新的顯示技術(shù)路線上，Tablets、Monitor 等產(chǎn)品依舊會使用LCD的技術(shù)路徑，對于Mini-LED 的選擇已經(jīng)逐步成型，我們從三安的市場份額、產(chǎn)品競爭力來研判，三安有機會成為A 客戶的主要供應(yīng)商。同時隨著整體Mini-LED 模組成本的大幅下降（技術(shù)進步帶來），我們推斷Mini-LED 產(chǎn)品所使用的芯片大小介于3mil*3mil 與5mil*9mil 之間，并且全球可以供貨的企業(yè)包括日亞、晶電、三安�，F(xiàn)階段背光產(chǎn)品的售價將會介于2$/K-3$/K 之間，主要的封裝供應(yīng)商包括臺表科等臺企。我們觀察到國內(nèi)面板大廠也在逐步加大對于Mini-LED 的扶持力度，從面板的發(fā)展歷史來看，主流的技術(shù)一定是性價比最合適的產(chǎn)品組合，Mini-LED 具有性價比、技術(shù)優(yōu)勢、終端客戶多方加持，未來2 年一定會迎來產(chǎn)業(yè)的大爆發(fā)，三安作為最強選手一定會顯著受益。

    三安19 年三季報顯示庫存得到控制，傳統(tǒng)LED 芯片靜候反轉(zhuǎn)。核心問題存貨并未出現(xiàn)大幅上漲，19Q3 期末存貨為32.68 億，環(huán)比19Q2 季度的32.38 億基本未變。我們判斷在周期下行階段的庫存是非常難以消化的需要等到行業(yè)景氣度向上時存貨才會大幅下降。公司核心毛利率19Q3 單季度出現(xiàn)較大下滑，從19Q2 的33.32%下降至19Q3 的27.52%，結(jié)合公司收入端出現(xiàn)環(huán)比增加，我們研判公司在19Q3 進行了一部分庫存處理。公司19Q3單季度存貨計提減值準(zhǔn)備2300 萬，相較于存貨數(shù)量，我們研判公司在清理存貨的速度可以避免單季度大幅出現(xiàn)資產(chǎn)計提減值準(zhǔn)備的情況。我們認(rèn)為傳統(tǒng)LED 芯片行業(yè)反轉(zhuǎn)仍需時間。

    從19Q3 來看，行業(yè)LED 芯片報價讓市場玩家虧現(xiàn)金成本，最底部的博弈游戲。公司單季度毛利率在18Q4-19Q3 快速下滑，其中從18Q3 的44.46%下滑到19Q3 的27.52%。對應(yīng)的LED 芯片行業(yè)市場報價19Q3 基本出現(xiàn)觸底，LED 芯片中的白光300mil^2 的產(chǎn)品下滑嚴(yán)重，已經(jīng)達到單片報價70 元的低價，絕大部分企業(yè)在這個價格下均已無利可圖，市場參與者們均處于虧現(xiàn)金成本的位置，行業(yè)迎來最底部的博弈游戲。

    維持盈利預(yù)測，維持“買入”評級。不考慮此次非公開發(fā)行對公司的營業(yè)收入、利潤的影響，我們維持公司2019/2020/2021 年凈利潤預(yù)測為14.10 億/17.75 億/22.19 億，考慮到集團資金大幅緩解，新的投產(chǎn)不斷兌現(xiàn)，化合物半導(dǎo)體兌現(xiàn)利潤，維持“買入”評級。

    風(fēng)險提示：芯片廠商無序的資本開支，下游復(fù)蘇速度減緩