PMI數(shù)據(jù)繼續(xù)向下，經(jīng)濟(jì)狀態(tài)仍未改善。最新公布的2019年10月中國(guó)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI數(shù)據(jù)為49.3%，較9月數(shù)據(jù)下滑0.5個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)處于榮枯分水線之下6個(gè)月。分項(xiàng)來(lái)看，表征供給和需求的生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均在下降，供需雙弱下，價(jià)格指數(shù)同樣回落，其中出廠價(jià)格指數(shù)48%，回落1.9個(gè)百分點(diǎn)，原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)50.4%，回落1.8個(gè)百分點(diǎn)。改善項(xiàng)僅有存量科目，一個(gè)是在手訂單數(shù)，一個(gè)是從業(yè)人員指數(shù)，分別環(huán)比9月上升0.2和0.3個(gè)百分點(diǎn)。

    但經(jīng)濟(jì)下滑速度有所放緩。我們看到表征PMI超季節(jié)性變化的同差指標(biāo)已經(jīng)有所反彈，這意味著經(jīng)濟(jì)下滑速度有所放緩。尤其是需求端，PMI新訂單同差指標(biāo)的反彈幅度大于供給端，而且其中出口新訂單反彈更明顯，這背后主要原因是中美貿(mào)易戰(zhàn)的緩和導(dǎo)致。內(nèi)需層面，前期財(cái)政政策的發(fā)力（降稅減費(fèi)）以及相對(duì)偏寬松的信貸政策（專項(xiàng)債和普惠金融），國(guó)內(nèi)需求也邊際觀察到了一定的企穩(wěn)跡象，比如中觀上的基建公司訂單和發(fā)電量的同比增速反彈。

    實(shí)體目前處于主動(dòng)去庫(kù)周期，黎明時(shí)刻仍需時(shí)日。PMI數(shù)據(jù)反應(yīng)經(jīng)濟(jì)下行壓力仍在，但下滑的速度減緩，減緩一方面是終端需求有所企穩(wěn)，另一方面前期下游需求的疲軟已傳導(dǎo)至上游，目前上游開始主動(dòng)調(diào)節(jié)供給，并且進(jìn)行庫(kù)存管理，因此企業(yè)的生產(chǎn)積極性有所下降，產(chǎn)成品庫(kù)存累積速度放緩，這是處于典型的主動(dòng)去庫(kù)周期，對(duì)應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)周期的衰退期。這個(gè)時(shí)期里，表征經(jīng)濟(jì)實(shí)際狀態(tài)的工業(yè)品價(jià)格和融資成本都還會(huì)繼續(xù)下降，整個(gè)信貸環(huán)境保持相對(duì)寬松。我們預(yù)計(jì)這個(gè)至暗時(shí)刻仍在持續(xù)一段時(shí)間，下一個(gè)周期便是復(fù)蘇周期，黎明的到來(lái)仍需時(shí)日。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：通脹超預(yù)期上升導(dǎo)致信貸環(huán)境收緊