摘要：

    債券市場(chǎng)三季度利率先下后上，信用債行情火熱，中資美元債收益率呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)。全球央行陸續(xù)降息令市場(chǎng)對(duì)中國(guó)央行下調(diào)MLF 利率有一定的預(yù)期，而后續(xù)隨著MLF 利率維持不變、央行行長(zhǎng)易綱的相關(guān)表態(tài)，短期降息預(yù)期落空。同時(shí)隨著豬價(jià)帶動(dòng)CPI 超預(yù)期抬升，使得市場(chǎng)利率有所回升。信用債市場(chǎng)行情較為火熱，整體來說資產(chǎn)荒的效應(yīng)依舊存在，城投和頭部地產(chǎn)信用利差出現(xiàn)壓縮，而杠桿率較高的民企地產(chǎn)受到政策限制，整體利差走闊。中資美元債受到美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期、企業(yè)再融資環(huán)境變化等多重影響因素共同作用下，收益率呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)，其中投資級(jí)品種走勢(shì)好于高收益級(jí)品種。

    市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)通脹預(yù)期仍較高，且中美貿(mào)易摩擦緩和后，市場(chǎng)對(duì)于基本面回升的預(yù)期或逐步強(qiáng)化，做多債市的安全邊際仍顯不足。關(guān)于對(duì)四季度市場(chǎng)的展望，我們認(rèn)為當(dāng)前基本面、政策面和消息面的環(huán)境與4 月上旬較為相似，只是基本面反彈持續(xù)的時(shí)間和幅度遠(yuǎn)不及一季度。政策面中，貨幣政策保持定力與財(cái)政政策中地方專項(xiàng)債的提前發(fā)行，以及消息面中，中美貿(mào)易摩擦的緩和對(duì)債市的影響較為負(fù)面。

    關(guān)于債市，策略以短久期票息為主，通過信用挖掘，以獲得相對(duì)確定的收益。品種上關(guān)注1-2 年期限優(yōu)質(zhì)高收益級(jí)的城投債，并結(jié)合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，適度把握地產(chǎn)債的波段交易機(jī)會(huì)。關(guān)于轉(zhuǎn)債，注重對(duì)優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債的配置機(jī)會(huì)，積極參與優(yōu)質(zhì)新券的申購(gòu)，以及擇機(jī)把握具有投資價(jià)值的細(xì)分行業(yè)優(yōu)質(zhì)存量標(biāo)的配置機(jī)會(huì)。關(guān)于股市，我們認(rèn)為低估值偏防御屬性的板塊以及細(xì)分行業(yè)龍頭值得關(guān)注，優(yōu)先挑選具有業(yè)績(jī)支撐、政策導(dǎo)向等因素的標(biāo)的。

    三季度以來，地產(chǎn)融資收緊力度持續(xù)加碼，繼續(xù)關(guān)注二級(jí)市場(chǎng)存在的機(jī)會(huì)，而關(guān)于一級(jí)市場(chǎng)則多看少動(dòng)。前三季度，在市場(chǎng)和融資雙雙承壓的環(huán)境下，1-8 月百?gòu)?qiáng)房企權(quán)益業(yè)績(jī)規(guī)模較2018 年同期僅微增2.6%，且行業(yè)整體規(guī)模增速較前兩年顯著放緩。在銷售走弱及再融資政策明顯收緊的背景下，房企的拿地意愿繼續(xù)下滑，融資需求也進(jìn)一步回落，再加上個(gè)券出現(xiàn)突發(fā)性事件，地產(chǎn)板塊信用風(fēng)險(xiǎn)整體有所增加。策略上，繼續(xù)關(guān)注紅籌架構(gòu)的內(nèi)房股相應(yīng)標(biāo)的、個(gè)券的突發(fā)性事件對(duì)公司以及對(duì)其他民營(yíng)房企的影響（如新城控股）。另外，持續(xù)關(guān)注個(gè)體房企的經(jīng)營(yíng)特征和戰(zhàn)略布局，挖掘?qū)ψ陨硪?guī)模和融資壓力平衡把控較好的企業(yè)，。

    我們對(duì)四季度及未來一年內(nèi)鋼鐵行業(yè)的趨勢(shì)維持謹(jǐn)慎態(tài)度。一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)緩慢下行、特別是政策對(duì)房地產(chǎn)投資的制約導(dǎo)致螺紋鋼等鋼材需求難以好轉(zhuǎn)，另一方面，國(guó)家供給側(cè)改革行動(dòng)接近收尾階段、全行業(yè)粗鋼產(chǎn)能逐步上升使得鋼鐵供給端再創(chuàng)新高，因此我們認(rèn)為未來較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)鋼材價(jià)格或持續(xù)低位運(yùn)行，鋼鐵企業(yè)整體盈利空間有限，小規(guī)模產(chǎn)能鋼企將逐步出清。化工周期屬性與鋼鐵類似，但預(yù)計(jì)明年年中甚至明年下半年才將進(jìn)入盈利拐點(diǎn)，因此產(chǎn)能和規(guī)�？壳暗凝堫^企業(yè)較有吸引力，適當(dāng)參與短久期品種。水泥行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入高度寡頭壟斷，部分企業(yè)存在業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)加速下行，政策不達(dá)預(yù)期。