事項(xiàng):

    華錄百納4月9日公告年報(bào),2014年收入7.60億元,同比增101%,歸屬凈利潤(rùn)1.49億元,同比增21%,扣非后歸屬凈利潤(rùn)1.27億元,同比增14%,EPS為0.38元。2014年利潤(rùn)分配預(yù)案為每10股轉(zhuǎn)8股派現(xiàn)金0.9元(含稅)。同時(shí)預(yù)告2015年一季度凈利潤(rùn)區(qū)間為1867-2334萬(wàn)元,預(yù)增區(qū)間20-50%。

    點(diǎn)評(píng): 第一,2014年華錄并購(gòu)藍(lán)火后,若全年并表收入17.6億,利潤(rùn)3.1億,“電視劇+欄目”,躋身行業(yè)第一陣營(yíng)�？v觀行業(yè)在去年的表現(xiàn),華誼扣非后利潤(rùn)5.4億,光線凈利潤(rùn)3.3億,DMG扣非后利潤(rùn)4億,新文化1.2億,長(zhǎng)城影視2億,完美影視扣非凈利潤(rùn)1.88億,華錄整合藍(lán)火后終于突破原先億元規(guī)模的利潤(rùn)瓶頸,規(guī)�？焖贁U(kuò)大。同時(shí)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化,從原先單純的電視劇業(yè)務(wù),變?yōu)槿龎K主營(yíng),電視劇和欄目并行為主的內(nèi)容制作(全年收入5.5億)、整合營(yíng)銷(4.5億)、媒介代理(3.3億),其中節(jié)目欄目是去年借力藍(lán)火的業(yè)務(wù)突破,這個(gè)行業(yè)在制播分離下快速成長(zhǎng),但盈利門檻其實(shí)不低,我們看好公司欄目運(yùn)營(yíng)的規(guī)模,以及掌控欄目?jī)?nèi)容制作、營(yíng)銷,衍生,貫穿產(chǎn)業(yè)鏈的布局,肯定公司在欄目領(lǐng)域有強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

    第二,2014年藍(lán)火業(yè)績(jī)超預(yù)期,藍(lán)火的增長(zhǎng)是未來(lái)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定性的保證。藍(lán)火去年10月并表,我們分拆公司收入利潤(rùn)結(jié)構(gòu),原有的電視劇業(yè)務(wù)收入4.5 億,凈利潤(rùn)0.8億,同比下滑36%,我們分析主要是兩劇一星導(dǎo)致電視劇銷售放慢進(jìn)度。我們單看藍(lán)火,全年收入13億,凈利潤(rùn)2.3億(并表0.7億),超過(guò)2億的對(duì)賭,業(yè)績(jī)上15年將全年并表,藍(lán)火也將成為公司收入和利潤(rùn)的主要構(gòu)成。戰(zhàn)略上公司從單一的電視劇內(nèi)容制作,發(fā)展多元的節(jié)目和電影制作,并把產(chǎn)業(yè)鏈延伸至內(nèi)容營(yíng)銷和變現(xiàn),實(shí)現(xiàn)全面轉(zhuǎn)型。作為藍(lán)火,去年則是借助客戶和媒體的優(yōu)勢(shì)切入內(nèi)容制作領(lǐng)域,運(yùn)作大型欄目(去年包括《最美和聲》《女神的新衣》《瘋狂的麥咭》《快樂(lè)大本營(yíng)之快樂(lè)到家》《爸爸去哪兒》),在欄目競(jìng)爭(zhēng)上《中國(guó)好聲音》的模式確實(shí)可遇不可求,但像華錄和藍(lán)火自上而下或自下而上產(chǎn)業(yè)鏈打通的運(yùn)營(yíng)模式,確實(shí)能夠比同業(yè)公司建立更高的盈利門檻。

    第三,我們來(lái)看今年的變化,核心看點(diǎn)是借力藍(lán)火的轉(zhuǎn)型,以及進(jìn)軍體育。15年除了常規(guī)電視劇項(xiàng)目外,三大重點(diǎn)欄目《最美和聲》《前往世界的盡頭》《女神的新衣》是節(jié)目業(yè)績(jī)支撐點(diǎn),此外綜藝電影的開(kāi)拓或帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性。而最吸引眼球的體育戰(zhàn)略公司思路清晰,三條路徑破局,一是和大型體育賽事版權(quán)方合作,通過(guò)賽事版權(quán)+娛樂(lè)包裝+廣告運(yùn)營(yíng)進(jìn)行制播分離合作;二是重點(diǎn)賽事贊助商權(quán)益買斷或代理銷售;三是自有賽事項(xiàng)目。我們認(rèn)可公司基于客戶、媒介和欄目制作的既有優(yōu)勢(shì)進(jìn)入體育這一新領(lǐng)域,不論在業(yè)務(wù)還是業(yè)績(jī)均打開(kāi)想象空間,建議關(guān)注新業(yè)務(wù)拓展節(jié)奏以及催化時(shí)點(diǎn)。

    盈利預(yù)測(cè)和投資建議: 保守測(cè)算,原有電視劇業(yè)務(wù)2015年保持平穩(wěn),藍(lán)色火焰15和16年對(duì)賭2.5億和3.2億的利潤(rùn),按對(duì)賭增長(zhǎng)25%,暫不考慮電影、體育業(yè)務(wù)帶來(lái)的彈性,我們預(yù)測(cè)2015年和2016年利潤(rùn)規(guī)模在3.9億和4.6億,可以作為安全邊際,利潤(rùn)下限3.9億給予40-45倍估值,對(duì)應(yīng)156-176億市值。目前市值181億,我們看好華錄借力藍(lán)火后在內(nèi)容制作、運(yùn)營(yíng)、變現(xiàn)上蛻變,以及在電影和體育兩個(gè)高彈性業(yè)務(wù)上的拓展,給予增持評(píng)級(jí)。

    主要風(fēng)險(xiǎn): 電視劇行業(yè)趨勢(shì)惡化;藍(lán)色火焰業(yè)績(jī)以及整合低于預(yù)期;欄目、電影、體育等新業(yè)務(wù)拓展節(jié)奏低于預(yù)期。