利用買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，在保護(hù)價格下行風(fēng)險的同時也保留了價格上行所帶來的利潤。

　　根據(jù)股指期權(quán)—期貨平價原理，通過賣出看漲期權(quán)和買入看跌期權(quán)（二者到期日及執(zhí)行價均相同）可以復(fù)制股指期貨的空頭。如果投資者打算為其持有的現(xiàn)貨投資組合通過賣出股指期貨套保，那么他也可以通過賣出看漲股指期權(quán)和買入看跌股指期權(quán)來為投資組合進(jìn)行套保。

　　案例1：假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資者有市值3000萬元的現(xiàn)貨投資組合，其與滬深300指數(shù)的貝塔系數(shù)為1.2，滬深300指數(shù)目前點(diǎn)位3000點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)的合約乘數(shù)為100元/點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)決定用滬深300股指期權(quán)進(jìn)行套保。

　　此時，需賣出看漲股指期權(quán)手?jǐn)?shù)=需買入看跌股指期權(quán)手?jǐn)?shù)=（3000萬×1.2）/3000/100=120手，即該機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)賣出120手看漲股指期權(quán)和買入120手看跌股指期權(quán)來為現(xiàn)貨組合套保。由于套保成本=120×（看跌期權(quán)價格P-看漲期權(quán)價格C）×100，因此套保成本很低。

　　至于應(yīng)該選擇什么樣的執(zhí)行價格，需要投資者在套保成本與套保效率之間進(jìn)行權(quán)衡。顯然，執(zhí)行價格越高，套保效率越好，不過套保成本也會越高。

　　與使用期貨進(jìn)行套保一樣，利用股指期權(quán)合成期貨對投資組合下行風(fēng)險進(jìn)行套保的同時也放棄了投資組合上行的盈利空間。與使用期貨進(jìn)行套保一樣，該策略基本上是delta中性的，策略實(shí)施過程中幾乎不需要對頭寸進(jìn)行調(diào)整。

　　利用看跌期權(quán)進(jìn)行套保

　　利用期權(quán)與期貨進(jìn)行套保的主要區(qū)別是：期貨鎖定價格，而期權(quán)鎖定的是最糟糕情況下的價格（當(dāng)然成本也更高），同時為進(jìn)一步的潛在盈利保留了余地。因?yàn)槠跈?quán)多頭擁有權(quán)力，所以通過買入看跌期權(quán)為投資組合進(jìn)行套保是具有吸引力的策略。

　　案例2：假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資者有市值3000萬元的現(xiàn)貨投資組合，其與滬深300指數(shù)的貝塔系數(shù)為1.2，滬深300指數(shù)目前點(diǎn)位3000點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)的合約乘數(shù)為100元/點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)決定買入平值的看跌期權(quán)為投資組合套保，該看跌期權(quán)的價格為50點(diǎn)，delta為-0.48。

　　套期保值的實(shí)質(zhì)是使得（原始投資組合+看跌期權(quán)）組合頭寸的delta為0，因此需要買入的看跌期權(quán)手?jǐn)?shù)=（3000萬×1.2）/（3000×0.48×100）=250手。套保成本=250×50×100=125萬，占初始投資組合市值的4.17%。

　　上述組合的gamma風(fēng)險無法消除，因此delta其實(shí)是在變的，這就使得當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時，整個組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)；當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時，整個組合頭寸會變?yōu)閐elta賣出。delta中性無法維持，此時需要對頭寸進(jìn)行調(diào)整。調(diào)整的策略是：

　　1.當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時，由于整個組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)，投資者可將目前的看跌期權(quán)向上移倉到較高的執(zhí)行價格上，這樣可以鎖定在現(xiàn)貨投資組合中已實(shí)現(xiàn)的盈利；或者在目前的基礎(chǔ)上買入更多的看跌期權(quán)，使得整個組合頭寸的delta重新調(diào)整為0。

　　2.當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時，由于整個組合頭寸變?yōu)閐elta賣出，投資者可以將一部分看跌期權(quán)進(jìn)行平倉，使得整個組合頭寸的delta重新調(diào)整為0，此時可以取得一部分盈利；或者將目前的看跌期權(quán)向下移倉到較低的執(zhí)行價格上。

　　利用看漲期權(quán)進(jìn)行套保

　　投資者也可以通過賣出看漲期權(quán)對現(xiàn)貨投資組合進(jìn)行套保。

　　案例3：假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資者有市值3000萬元的現(xiàn)貨投資組合，其與滬深300指數(shù)的貝塔系數(shù)為1.2，滬深300指數(shù)目前點(diǎn)位3000點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)的合約乘數(shù)為100元/點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)決定賣出平值的看漲期權(quán)為投資組合套保，該看漲期權(quán)的價格為50點(diǎn)，delta為0.52。

　　同樣，套期保值的實(shí)質(zhì)是使得（原始投資組合+看漲期權(quán)）組合頭寸的delta為0，因此需要賣出的看漲期權(quán)手?jǐn)?shù)=（3000萬×1.2）/（3000×0.52×100）=230手。套保成本=-230×50×100=-115萬，即初始時刻投資者有占初始投資組合市值3.83%的收益。

　　同樣，上述組合的gamma風(fēng)險無法消除，因此delta其實(shí)是在變的，這就使得當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時，整個組合頭寸變?yōu)閐elta賣出；當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時，整個組合頭寸會變?yōu)閐elta買進(jìn)。delta中性無法維持，此時需要對頭寸進(jìn)行調(diào)整。調(diào)整的策略是：

　　1.當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時，由于整個組合頭寸變?yōu)閐elta賣出，投資者可以平倉一部分看漲期權(quán)，使得組合頭寸delta重新調(diào)整為0；或者將目前的看漲期權(quán)移倉到較高的執(zhí)行價格上。

　　2.當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時，由于整個組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)，投資者可以在目前的基礎(chǔ)上賣出更多的看漲期權(quán)，使得組合頭寸的delta重新調(diào)整為0；或者將目前的看漲期權(quán)向下移倉到較低的執(zhí)行價格上。

　　結(jié)論：套保策略間的比較

　　利用股指期權(quán)合成期貨對現(xiàn)貨投資組合進(jìn)行套保，與使用期貨進(jìn)行套保一樣，對投資組合下行風(fēng)險進(jìn)行套保的同時也放棄了投資組合上行的盈利空間。與期貨一樣，策略實(shí)施過程中不需要對組合頭寸進(jìn)行調(diào)整，因?yàn)樵摻M合頭寸的delta會始終保持基本上是中性的。同時由于擁有期權(quán)的多頭與空頭，該策略套保成本相當(dāng)?shù)�。到底利用期貨還是期權(quán)合成期貨進(jìn)行套保，投資者需要根據(jù)實(shí)際情況對比分析。

　　相對來說，利用買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，在保護(hù)價格下行風(fēng)險的同時也保留了價格上行所帶來的利潤，在套保成本不是很高的情況下這應(yīng)是最佳策略。利用賣出看漲期權(quán)進(jìn)行套保，在套保初期有可觀的利潤，可以抵御一部分價格下行風(fēng)險，但在價格大幅上行的情況下存在大量風(fēng)險。利用買入看跌期權(quán)策略進(jìn)行套保與利用賣出看漲期權(quán)進(jìn)行套保都涉及到delta中性調(diào)整，無疑會增加一定的套保成本。

　　此外，對于期權(quán)執(zhí)行價格的選取主要取決于投資者對套保成本與套保效率之間的比較以及投資者的意愿。