宇通客車年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)、送股、分紅均超市場(chǎng)預(yù)期。

　　投資要點(diǎn)：

　　業(yè)績(jī)、送股、分紅均超市場(chǎng)預(yù)期。12年?duì)I收197.6億元，同比增長(zhǎng)16.7%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利15.5億元，同比增長(zhǎng) 31.2%，EPS2.2元，業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期(市場(chǎng)預(yù)期2.05元)，也超出我們預(yù)期(我們預(yù)測(cè)EPS2.1元)。業(yè)績(jī)超預(yù)期主要原因是：4季度因銷量規(guī)模提高導(dǎo)致毛利率提升及取得政府財(cái)政補(bǔ)貼共同導(dǎo)致業(yè)績(jī)超預(yù)期�？紤]全年非經(jīng)常性損益1.78億元及計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備損失2.58 億元，全年經(jīng)營(yíng)性盈利仍遠(yuǎn)好于預(yù)期。公司擬每10股轉(zhuǎn)增8股；每10股派發(fā)現(xiàn)金股利7元(含稅)，送股和分紅也遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

　　4季度業(yè)績(jī)超預(yù)期。4季度單季EPS0.82元，考慮單季政府補(bǔ)貼(1.05億元)及計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備(1.58億元)，經(jīng)營(yíng)性盈利仍遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。 4季度受規(guī)模效應(yīng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)(大型客車比重提升)影響，毛利率達(dá)到22.1%，環(huán)比同比分別增長(zhǎng)2.9和2.3個(gè)百分點(diǎn)，4季度單車均價(jià)達(dá)到40.4萬(wàn)元，環(huán)比增長(zhǎng)12.7%，4季度在收入環(huán)比增長(zhǎng)29%前提下，凈利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng)50%，主要?dú)w功于規(guī)模效益及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善導(dǎo)致單車盈利提升。

　　校車和出口實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)13年新能源公交客車、校車仍將是主要增長(zhǎng)點(diǎn)。12年校車銷量7800輛，同比11年增加6000輛，校車銷量比重達(dá)到 15%；客車出口金額29.86億元，比重達(dá)到15%。預(yù)計(jì)政府對(duì)新能源客車的補(bǔ)貼將進(jìn)一步刺激新能源客車的采購(gòu)，校車13年銷量有望達(dá)到1萬(wàn)輛以上。

　　預(yù)計(jì)1季度是全年低點(diǎn)，季度業(yè)績(jī)有望環(huán)比向上。今年1-2月客車銷量7139輛，同比增長(zhǎng)5.4%，預(yù)計(jì)1季度銷量同比增長(zhǎng)8%左右；受折舊壓力影響，預(yù)計(jì)1季度盈利將是全年低點(diǎn)，隨著新能源公交客車訂單落實(shí)及排放標(biāo)準(zhǔn)切換，預(yù)計(jì)公司業(yè)績(jī)有望季度環(huán)比增長(zhǎng)。

　　存貨控制較好，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流略下降。12年每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流1.95元，同比下滑5.1%，12年末應(yīng)收增幅大于收入增幅；期末存貨12.6億元，同比提升12.2%，存貨控制較好。

　　財(cái)務(wù)與估值：預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS分別為2.56、3.08、3.75元，參照可比公司平均估值水平(見(jiàn)表4)，給予2013年13.5倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)34.60元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致客車需求低于預(yù)期。

　　國(guó)瓷材料：2013年微波介質(zhì)材料利潤(rùn)增長(zhǎng)值得期待。

　　事項(xiàng)：國(guó)瓷材料2012年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2.16億元，同比增長(zhǎng)46.81%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7170萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)64.81%；2012年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6623萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)50.23%，對(duì)應(yīng)EPS1.08元，同時(shí)公告一季度盈利預(yù)測(cè)：實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn) 1410~1530萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)15%~25%。

　　平安觀點(diǎn)：

　　MLCC系列產(chǎn)品銷量將持續(xù)高增長(zhǎng)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步加強(qiáng)。

　　2012年公司MLCC銷量2494噸，同比增長(zhǎng)48.9%，隨著募投項(xiàng)目的投產(chǎn)，2013年公司產(chǎn)能將達(dá)到4000噸，銷量將有望持續(xù)高增長(zhǎng)；隨著 MLCC的薄層化、小型化和高容量化的發(fā)展趨勢(shì)將繼續(xù)增強(qiáng)，公司為滿足客戶需求，2012年度公司開(kāi)發(fā)了超薄介質(zhì)(1.5-2μm)BMEMLCC介質(zhì)瓷料、水基環(huán)保型等MLCC介質(zhì)瓷料投放市場(chǎng)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步增加。

　　2012年微波介質(zhì)材料營(yíng)收大幅增長(zhǎng)，2013年業(yè)績(jī)值得期待。

　　近幾年由于WLAN產(chǎn)品、藍(lán)牙產(chǎn)品、移動(dòng)通信基站、衛(wèi)星導(dǎo)航設(shè)備、衛(wèi)星電視接收設(shè)備、RFID等市場(chǎng)領(lǐng)域需求快速增長(zhǎng)，據(jù)行業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，2013~2017年全球微波介質(zhì)陶瓷元器件市場(chǎng)消費(fèi)量和市場(chǎng)銷售額增長(zhǎng)達(dá)17.8%和11.2%。公司微波介質(zhì)材料2009年立項(xiàng)，2011年實(shí)現(xiàn)銷量3.2噸，收入85萬(wàn)，毛利率63%，2012年微波介質(zhì)系列材料實(shí)現(xiàn)營(yíng)收260萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)189%，毛利率56%，隨著下游客戶認(rèn)證周期的完成，2013公司年微波介質(zhì)系列材料為公司貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)將值得期待。

　　2012年客戶開(kāi)拓順利，2013年客戶開(kāi)拓重點(diǎn)在臺(tái)、日兩地2012年公司下游市場(chǎng)拓展順利，占原有客戶采購(gòu)占比不斷上升，且新增來(lái)自美、日、臺(tái)等地區(qū)6家客戶。2013年公司將形成韓、日、美、臺(tái)灣以及大陸地區(qū)全方位的市場(chǎng)開(kāi)發(fā)銷售團(tuán)隊(duì)，重點(diǎn)突破臺(tái)灣和日本兩地。

　　股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷影響13Q1業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?/p>

　　公司預(yù)計(jì)13Q1實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1410~1530萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)15%~25%，主要是因?yàn)楣��?季度為銷售淡季，而內(nèi)股權(quán)激勵(lì)影響凈利潤(rùn)下降239.7萬(wàn)元，若扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)在1625萬(wàn)元至1745萬(wàn)元之間，比上年同期增長(zhǎng)32%至42%之間，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)符合預(yù)期。

　　2013~2015年預(yù)計(jì)公司持續(xù)高速增長(zhǎng)，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　隨著公司產(chǎn)能的擴(kuò)大、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的不斷加強(qiáng)以及不斷有新產(chǎn)品投放市場(chǎng)，我們預(yù)計(jì)公司2013~2015年EPS分別為1.31元、1.97元和 2.81元，昨日股價(jià)對(duì)應(yīng)2013~2015年P(guān)E分別為31.0、20.7和14.5倍，公司發(fā)展思路清晰，業(yè)績(jī)持續(xù)高速增長(zhǎng)，理應(yīng)享受高估值，維持 “強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　煙臺(tái)萬(wàn)華年報(bào)點(diǎn)評(píng)：MDI量?jī)r(jià)齊升，持續(xù)成長(zhǎng)具備堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　事件：

　　煙臺(tái)萬(wàn)華發(fā)布2012年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入159.42億元，同比增長(zhǎng)16.7%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)36.14億元，同比增長(zhǎng)32.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)23.49億元，同比上升26.7%。按21.62億股的總股本計(jì)，實(shí)現(xiàn)每股收益1.09元(扣除非經(jīng)常性損益后為1.10元)，每股經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量為1.76元。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7元(含稅)。

　　公司第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.22億元，同比上升43.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為7.00億元，同比上升122.1%。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　煙臺(tái)萬(wàn)華2012年業(yè)績(jī)與我們此前EPS為1.10元的預(yù)測(cè)基本一致，MDI銷售量?jī)r(jià)齊升(且盈利能力也有同步提升)是公司業(yè)績(jī)?nèi)〉昧己迷鲩L(zhǎng)的主要原因。

　　lMDI銷售量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)收入增長(zhǎng)。2012年，隨著萬(wàn)華等國(guó)內(nèi)主要廠商轉(zhuǎn)變以產(chǎn)定銷模式，MDI市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步優(yōu)化，其價(jià)格和盈利狀況得以回升至近幾年來(lái)的理想水平。以華東地區(qū)市場(chǎng)價(jià)為例，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2012年純MDI、聚合MDI均價(jià)同比分別上漲8.6%、13.7%。加之公司產(chǎn)銷量也有所增長(zhǎng)(主產(chǎn)品銷售量在2011年約75萬(wàn)噸的基礎(chǔ)上同比增長(zhǎng)12.8%)，因此公司2012年?duì)I業(yè)收入同比提升16.7%至159.42億元。

　　盈利能力持續(xù)提升。得益于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化和高端產(chǎn)品銷售的漸成規(guī)模，盡管2012年純苯、苯胺等原料價(jià)格有顯著上漲，但公司異氰酸酯業(yè)務(wù)的毛利率仍上升4.33個(gè)百分點(diǎn)至34.9%，且呈現(xiàn)逐季攀升態(tài)勢(shì)，公司2012年4季度綜合毛利率達(dá)37.3%，為2009年以來(lái)的最高水平。

　　期間費(fèi)用有所增長(zhǎng)。2012年，公司管理費(fèi)用增加較多，主要原因是生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大、勞動(dòng)力成本提升；另一方面，人民幣升值及利息等與借款相關(guān)的支出增加也使得公司財(cái)務(wù)費(fèi)用較上年有所增長(zhǎng)。

　　公司未來(lái)持續(xù)成長(zhǎng)具備堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。首先，MDI行業(yè)整體保持供求平衡，雖然2015年之后各MDI供應(yīng)商的新增產(chǎn)能將有一定釋放，但由于需求的增長(zhǎng)和行業(yè)格局的進(jìn)一步優(yōu)化，預(yù)計(jì)MDI的盈利能力仍將維持在較高水平；且伴隨產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)大，煙臺(tái)萬(wàn)華已經(jīng)從市場(chǎng)的跟隨者轉(zhuǎn)變?yōu)槿�球MDI市場(chǎng)的重要影響者。而公司特種異氰酸酯的開(kāi)發(fā)也將不斷提升該業(yè)務(wù)的綜合實(shí)力。

　　其次，公司煙臺(tái)工業(yè)園(老廠搬遷異氰酸酯一體化項(xiàng)目、環(huán)氧丙烷及丙烯酸酯一體化項(xiàng)目)及華南項(xiàng)目(包括水性涂料、改性MDI、組合聚醚等產(chǎn)品)正在穩(wěn)步推進(jìn)，后續(xù)建成之后，公司將進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，并將業(yè)務(wù)向下游涂料、聚醚、TPU等高附加值領(lǐng)域拓展，對(duì)于公司未來(lái)的持續(xù)成長(zhǎng)具有重要意義。

　　維持“買入”評(píng)級(jí)。2012年煙臺(tái)萬(wàn)華MDI業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升(且盈利能力也有同步提升)帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，展望未來(lái)，我們認(rèn)為依托不斷優(yōu)化的行業(yè)格局和公司市場(chǎng)地位的上升，其MDI業(yè)務(wù)仍將維持較高景氣；而煙臺(tái)工業(yè)園和華南項(xiàng)目的陸續(xù)建成將為公司后續(xù)的持續(xù)成長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，我們維持公司2013、2014年EPS分別為1.38、1.65元的預(yù)測(cè)，并引入2015年EPS為 1.95元的預(yù)測(cè)，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；下游需求持續(xù)低迷風(fēng)險(xiǎn)。

　　正泰電器：主業(yè)爆發(fā)拉動(dòng)業(yè)績(jī)超預(yù)期。

　　方正證券3月25日發(fā)布正泰電器(601877)的研究報(bào)告稱，3月22日晚正泰電器發(fā)布2012年年報(bào)：公司全年實(shí)現(xiàn)收入107億，同比增長(zhǎng)10.13%(按2011年調(diào)整后數(shù)據(jù)計(jì)算，下同)，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額16.7億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)12.6億元，同比增長(zhǎng)41.07%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)11.5億元，EPS1.26元。

　　公司全年業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)預(yù)期，全年業(yè)績(jī)?cè)鏊俦惹叭�季度增速提高�?個(gè)點(diǎn)。由于新增15家子公司進(jìn)入合并報(bào)表，公司年報(bào)對(duì)去年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了追溯調(diào)整。新納入合并報(bào)表規(guī)模較大的三家為儀器儀表、建筑電器和上海新華(前兩家實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.76億元，上海新華虧損6954萬(wàn)元)。新并表企業(yè)收入貢獻(xiàn)約為18.6億，但按各公司披露凈利潤(rùn)計(jì)算歸母凈利潤(rùn)僅為3285萬(wàn)元。扣除新并表企業(yè)影響，則正泰電器2012年收入為88.4億元，同比增長(zhǎng)6.7%，歸母凈利潤(rùn)約為12.29億元，同比增長(zhǎng)49%。因此，新并表企業(yè)主要貢獻(xiàn)了收入增長(zhǎng)，但利潤(rùn)貢獻(xiàn)很少；公司原主業(yè)是業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)主力，同比增速高達(dá)近50%。

　　2012年公司綜合毛利率為29.94%，同比增長(zhǎng)5.91個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率同比增長(zhǎng)3.29個(gè)百分點(diǎn)，毛利率大幅上漲是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)力。四季度單季度公司綜合毛利率高達(dá)33.26%，環(huán)比提升2.16個(gè)百分點(diǎn)，加上四季度收入大漲50%(2011年基數(shù)較小)，使得全年業(yè)績(jī)超預(yù)期。 2012年9月開(kāi)始銅、銀等原材料價(jià)格有所回升，考慮幅度有限及滯后性，對(duì)公司采購(gòu)價(jià)格影響應(yīng)該不大；第四季度毛利率的大幅提升可能受益于規(guī)模效益的提升、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)價(jià)格提升、對(duì)下游議價(jià)能力增強(qiáng)等。全年銷售費(fèi)用率為5.98%，同比提高1.88個(gè)百分點(diǎn)，其中第四季度銷售費(fèi)用率達(dá)9%，銷售費(fèi)用大幅提升，分析師判斷主要原因?yàn)閱T工薪酬提升和銷售力度增強(qiáng)；管理費(fèi)用率為7.7%，同比變化不大。

　　諾雅克和新華控制是公司戰(zhàn)略的重要組成部分。2012年諾雅克電氣實(shí)現(xiàn)收入2.3億元，虧損8472萬(wàn)元；新華控制實(shí)現(xiàn)收入2.77億元，虧損6954萬(wàn)元。在公司重點(diǎn)培育之下兩家子公司實(shí)現(xiàn)扭虧應(yīng)該只是時(shí)間問(wèn)題。

　　預(yù)計(jì)2013年-2015年EPS分別為1.52、1.79和2.10元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)市盈率分別為12.90倍、10.96倍和9.36倍，考慮到公司的龍頭地位及快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，公司具備估值優(yōu)勢(shì)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　華蘭生物：血制品收入拐點(diǎn)已現(xiàn)，13年業(yè)績(jī)彈性大。

　　血制品業(yè)務(wù)收入拐點(diǎn)已現(xiàn)，利潤(rùn)有所滯后：2012年公司實(shí)現(xiàn)收入9.72億元，同比增長(zhǎng)1%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3億元，同比下降19%，每股收益0.52 元，略低于我們0.54元的預(yù)期。四季度單季公司實(shí)現(xiàn)收入2.98億元，同比增長(zhǎng)34%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.65億元，同比增長(zhǎng)4%。11年8月1日貴州關(guān)停公司5個(gè)漿站導(dǎo)致公司血漿供給減少近50%，12年下半年隨著重慶子公司逐步投漿，四季度開(kāi)始銷售，血制品業(yè)務(wù)收入重回增長(zhǎng)。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元(含稅)。

　　血制品業(yè)務(wù)收入恢復(fù)增長(zhǎng)，利潤(rùn)有所滯后：1)血制品業(yè)務(wù)：公司血制品業(yè)務(wù)收入約7.24億元，同比下滑3%，血制品業(yè)務(wù)毛利率56%。按產(chǎn)品分拆，白蛋白銷售收入3.33億，靜丙銷售收入2.39億，小制品銷售收入1.52億。按生產(chǎn)主體分拆，母公司血制品業(yè)務(wù)收入6.14億元，毛利率60%，對(duì)應(yīng) 12年投漿量300余噸；重慶子公司血制品業(yè)務(wù)收入1.46億元，毛利率25%，對(duì)應(yīng)12年投漿量100余噸，重慶子公司由于是第一年投產(chǎn)，固定成本攤銷較大，毛利較低，盈利能力將在13年一季度改善。2)疫苗業(yè)務(wù)：疫苗業(yè)務(wù)收入約2.48億元，同比增長(zhǎng)15%，其中甲流疫苗收入1.06億元，季節(jié)性流感疫苗增長(zhǎng)平穩(wěn)，四價(jià)流腦疫苗同比下滑，主要是今年經(jīng)銷商調(diào)整，13年將恢復(fù)增長(zhǎng)。

　　綜合毛利率下降：公司綜合毛利率59.9%，同比下降10.3個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司提高了營(yíng)養(yǎng)費(fèi)以及重慶子公司第一年投產(chǎn)成本較高。13年預(yù)計(jì)營(yíng)養(yǎng)費(fèi)不會(huì)繼續(xù)增加，血制品提價(jià)能夠轉(zhuǎn)嫁一定的成本壓力，并且隨著重慶子公司盈利能力提升，13年公司綜合毛利率有望回升�，F(xiàn)金流情況良好，每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流 0.86元，遠(yuǎn)好于每股收益。

　　維持盈利預(yù)測(cè)：我們維持2013-2014年每股收益至0.77元、0.97元，預(yù)測(cè)2015年每股收益1.16元，同比分別增長(zhǎng)49%、25%、 20%，對(duì)應(yīng)的預(yù)測(cè)市盈率分別為32倍、25倍、21倍�？紤]到公司在漿站拓展方面的巨大潛力，同時(shí)努力提升現(xiàn)有漿站采漿能力，保障未來(lái)持續(xù)性增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)有可能超預(yù)期，我們維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　思源電氣年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)與訂單增速均超市場(chǎng)預(yù)期。

　　要點(diǎn)：

　　年報(bào)業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期：2012年公司當(dāng)年新增銷售訂單38.97億元，同比上升42.77%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.92億元，同比上升46.80%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.48億元，同比上升61.42%；實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)1.88億元，同比上升67.90%。2012年公司實(shí)現(xiàn)基本每股收益為 0.56元。公司業(yè)績(jī)略超市場(chǎng)預(yù)期。

　　新老產(chǎn)品齊發(fā)力保證增長(zhǎng)：公司布局多年的產(chǎn)品GIS進(jìn)入收獲期，145kVGIS在國(guó)家電網(wǎng)[微博]集中采購(gòu)的中標(biāo)份額排名第四名，在南方電網(wǎng)集中采購(gòu)的中標(biāo)份額排名第三名；GIS產(chǎn)品在全國(guó)主要省市均取得產(chǎn)品中標(biāo)和投運(yùn)業(yè)績(jī)，并且在部分海外市場(chǎng)也取得中標(biāo)業(yè)績(jī)；電力電子產(chǎn)品報(bào)告期內(nèi)新增合同訂單 4.82億元，比去年同期相比增長(zhǎng)67.15%，履約項(xiàng)目數(shù)和產(chǎn)品套數(shù)都有大幅增長(zhǎng)；老產(chǎn)品隔離開(kāi)關(guān)、斷路器、電力電容器等也都保持了較高增速。因此公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入得以維持較高增長(zhǎng)。

　　費(fèi)用控制與資金回籠表現(xiàn)良好：12年利潤(rùn)增速大于收入增速的主要原因是公司綜合毛利率提升了3個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)三項(xiàng)費(fèi)用控制良好。公司加強(qiáng)了資金回籠，提高運(yùn)營(yíng)資本的效率，現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期(CCC)同比減少9天，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為1.37億元。

　　未來(lái)看點(diǎn)頗多：預(yù)計(jì)13年GIS產(chǎn)品仍然可以維持較高增速，原因是思源高壓2012年取得了220kVGIS國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)投標(biāo)資質(zhì)，為2013 年220kVGIS打開(kāi)核心客戶的主戰(zhàn)場(chǎng)奠定了基礎(chǔ)。同時(shí)，公司投資2億元的高壓電器零部件生產(chǎn)基地，目前已處于基建施工之中，預(yù)計(jì)13年公司高壓電器零部件可實(shí)現(xiàn)部分自產(chǎn)，整體毛利率有望提升。公司還設(shè)立了全資的思源儲(chǔ)能專業(yè)化公司，承接國(guó)內(nèi)新能源或智能電網(wǎng)的儲(chǔ)能項(xiàng)目，目前正處于市場(chǎng)開(kāi)拓階段。

　　未來(lái)有成長(zhǎng)為綜合性電氣集團(tuán)的潛力：我們把思源電氣定義為電力設(shè)備行業(yè)中的成長(zhǎng)股，公司的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要在于管理能力和對(duì)產(chǎn)品線的整合能力，目前公司客戶以電網(wǎng)為主，但12年新簽訂單中企業(yè)用戶占比已達(dá)到20%。我們認(rèn)為公司未來(lái)有成長(zhǎng)為綜合性電氣集團(tuán)的潛力，初步預(yù)測(cè)公司13、14、15年EPS 分別為0.74元、0.91元、1.13元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為18.8倍、15.2倍、12.3倍，首次給予“推薦”投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)網(wǎng)南網(wǎng)投資額下滑，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。