金隅股份（601992）：市值仍被低估 維持“買入”

　　研究機(jī)構(gòu)：申銀萬(wàn)國(guó)證券 分析師： 王絲語(yǔ) 撰寫日期：2013年03月21日

　　2012年四季度業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)7.2%，全年業(yè)績(jī)超預(yù)期。12年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入340.5億元，同比增長(zhǎng)18.5%；歸屬于母公司凈利潤(rùn)29.7億元，同比下滑13.5%，折合EPS為0.69元，超過(guò)我們之前預(yù)期0.59元。四季度單季收入、凈利潤(rùn)分別為101.3億元、11.6億元（折合EPS0.41元），環(huán)比分別增長(zhǎng)10.5%、74.8%，同比增長(zhǎng)5.0%、7.2%。12年全年毛利率為24.5%，四季度毛利率為19.6%，環(huán)比、同比分別下滑2.1%、7.8%。

　　投資性地產(chǎn)公允值大幅上調(diào)致使業(yè)績(jī)超預(yù)期，商品房結(jié)轉(zhuǎn)比例提高推升毛利率。我們認(rèn)為，公司業(yè)績(jī)超預(yù)期主要原因是兩個(gè):①由于北京商業(yè)地產(chǎn)租金普遍大幅上漲，公司提高了對(duì)本公司投資物業(yè)的公允價(jià)值變動(dòng)損益9.36億元，占利潤(rùn)總額的23.68%（略超我們之前4億元預(yù)期），導(dǎo)致業(yè)績(jī)大幅上行。②13年地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)面積中商品房占比較高，其毛利率預(yù)計(jì)為42%，略高于我們之前39%的預(yù)測(cè)。我們認(rèn)為，雖然地產(chǎn)市場(chǎng)短期受到國(guó)五條的情緒壓制，但是作為一線城市地產(chǎn)而言，預(yù)計(jì)公司總結(jié)轉(zhuǎn)面積的提升以及北京商品房?jī)r(jià)格的溫和上行仍是大概率事件，預(yù)計(jì)13-15年，地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率占比為38%、37%、37%，結(jié)轉(zhuǎn)價(jià)格復(fù)合增長(zhǎng)率約為6%。

　　預(yù)計(jì)13年水泥板塊量?jī)r(jià)齊升，租金價(jià)格趨勢(shì)上行，物業(yè)管理板塊成長(zhǎng)迅速。

　　我們認(rèn)為，13年華北區(qū)域水泥盈利隨著工程開(kāi)工以及價(jià)格回升將得到較大修復(fù)，彈性可期（中性預(yù)計(jì)下，若13年華北整體價(jià)格提升20元/噸，公司業(yè)績(jī)則為0.82元）。同時(shí)，我們預(yù)計(jì)一線商業(yè)地產(chǎn)租金維持快速上行，同時(shí)13年公司新簽以及續(xù)簽占比約為30-35%，屬于相對(duì)高位，價(jià)格的躍升將進(jìn)一步推動(dòng)業(yè)績(jī)的高速成長(zhǎng)。并且，隨著上海金隅商貿(mào)物流公司的建成，公司新型建材業(yè)務(wù)將步入快速提升通道。

　　上調(diào)13-15年EPS至0.82/0.98/1.13元（原為0.72/0.91元），市值仍被市場(chǎng)低估，維持至“買入”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為公司市值仍被市場(chǎng)低估我們預(yù)計(jì)公司13年市值為385億元，向上空間28%；我們上調(diào)公司13-15年投資性地產(chǎn)公允價(jià)值2-4億元，并上調(diào)新型建材板塊收入10%，預(yù)計(jì)13-15年EPS為0.82/0.98/1.13元（原為0.72/0.91元），維持評(píng)級(jí)至“買入”。

　　上汽集團(tuán)（600104）:產(chǎn)品召回澄清質(zhì)量疑云；對(duì)2013年財(cái)務(wù)影響有限

　　研究機(jī)構(gòu)：高盛高華證券 分析師： 楊一朋 撰寫日期：2013年03月21日

　　最新消息

　　1）3月20日，大眾汽車中國(guó)銷售有限公司攜兩家中國(guó)合資企業(yè)宣布召回38.4萬(wàn)輛存在直接換擋變速箱（DSG）隱患的缺陷車輛（其中13.1萬(wàn)輛來(lái)自大眾汽車與上汽集團(tuán)的合資企業(yè)上海大眾汽車有限公司），此前央視3.15消費(fèi)者權(quán)益日晚會(huì)曝光了DSG存在質(zhì)量問(wèn)題。召回從4月2日開(kāi)始，大眾汽車計(jì)劃為召回車輛更換改進(jìn)的DSG機(jī)電單元，并升級(jí)最新的控制軟件；2）上汽集團(tuán)也在3月20日晚間發(fā)布新聞稿確認(rèn)了此次召回行動(dòng)，并進(jìn)一步表示這不會(huì)嚴(yán)重影響公司業(yè)績(jī)；3）聲明并未披露召回成本。

　　分析

　　1）DSG質(zhì)量問(wèn)題在過(guò)去一直倍受關(guān)注，我們認(rèn)為此次召回向投資者和車主表明公司已采取切實(shí)行動(dòng)來(lái)解決這一問(wèn)題；2）如果我們粗略假設(shè)每輛車維修成本為人民幣1萬(wàn)-1.5萬(wàn)元，而且成本將由上海大眾和DSG生產(chǎn)企業(yè)（位于大連的大眾汽車全資子公司）以50%:50%的方式平攤，那么我們估算召回可能令上汽集團(tuán)2013年凈利潤(rùn)減少1.5%-2.2%（取決于公司的具體指導(dǎo)方案）；因此我們認(rèn)同上汽集團(tuán)有關(guān)此次召回不會(huì)嚴(yán)重影響公司財(cái)務(wù)狀況的聲明；3）我們還認(rèn)為公司的汽車銷售、特別是搭載DSG變速箱的汽車銷售可能因召回和品牌損害而受到不利影響。

　　潛在影響

　　我們維持對(duì)于上汽集團(tuán)的目標(biāo)價(jià)格和強(qiáng)力買入，并認(rèn)為產(chǎn)品召回的一次性支出對(duì)2013年的短期負(fù)面影響有限。不過(guò)，我們?nèi)詫?duì)大眾/斯柯達(dá)品牌的銷售情況因品牌形象受損而可能受到的負(fù)面沖擊持謹(jǐn)慎看法。

　　康得新（002450）:導(dǎo)電膜投產(chǎn) 公司產(chǎn)品拓展到觸摸屏領(lǐng)域 維持“買入”評(píng)級(jí)

　　研究機(jī)構(gòu)：申銀萬(wàn)國(guó)證券 分析師： 孟燁勇 撰寫日期：2013年03月13日

　　投資要點(diǎn):

　　事件:公司公告增發(fā)募投的2億平米光學(xué)膜產(chǎn)業(yè)集群項(xiàng)目第一條ITO光學(xué)膜濺鍍生產(chǎn)線（下稱:ITO膜生產(chǎn)線）于2013年1月開(kāi)始試生產(chǎn)，目前產(chǎn)品性能已通過(guò)客戶認(rèn)證、質(zhì)量穩(wěn)定，現(xiàn)已正式投產(chǎn)。

　　公司光學(xué)膜品類拓伸，多產(chǎn)品綜合集群優(yōu)勢(shì)漸顯。張家港ITO膜生產(chǎn)線投產(chǎn)，使得公司產(chǎn)品品類進(jìn)一步拓伸，形成增亮膜、擴(kuò)散膜等背光模組光學(xué)薄膜與ITO膜的多產(chǎn)品綜合集群。由于ITO膜與公司傳統(tǒng)光學(xué)薄膜下游客戶重合度較高，有利于推進(jìn)ITO膜的客戶導(dǎo)入和銷售放量，公司1月試生產(chǎn)以來(lái)迅速取得客戶認(rèn)證，實(shí)現(xiàn)正式投產(chǎn)亦彰顯了公司的產(chǎn)品質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)及客戶開(kāi)發(fā)能力。我們認(rèn)為，新產(chǎn)品ITO膜將與公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)，在促進(jìn)新產(chǎn)品快速放量的同時(shí)，完善公司的產(chǎn)品線，形成光學(xué)薄膜綜合集群，進(jìn)一步穩(wěn)固公司光學(xué)膜業(yè)務(wù)的整體優(yōu)勢(shì)。

　　行業(yè)向好格局不改，新產(chǎn)能投產(chǎn)有序推進(jìn)。我們繼續(xù)堅(jiān)持前期觀點(diǎn)，在下游面板行業(yè)新增產(chǎn)能有限的情況下，面板行業(yè)景氣格局未改，這將對(duì)公司光學(xué)膜業(yè)務(wù)形成利好，公司前期發(fā)布的一季度業(yè)績(jī)預(yù)告印證了我們的判斷。2013年觸摸屏行業(yè)景氣，去年12月以來(lái)ITO膜供給緊張，預(yù)計(jì)公司ITO膜產(chǎn)線投產(chǎn)以后借助傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，有望快速放量。公司光學(xué)膜產(chǎn)品已經(jīng)得到國(guó)內(nèi)外客戶的認(rèn)可，產(chǎn)品品類的拓伸以及占位式營(yíng)銷保障公司鎖定客戶，搶占市場(chǎng)，2013年1億平方米光學(xué)膜集群化產(chǎn)能投產(chǎn)，將推動(dòng)公司業(yè)績(jī)保持快速增長(zhǎng)。

　　維持“買入”評(píng)級(jí)。維持2013、2014年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2012-2014年每股收益分別為0.69、1.21和1.73元，對(duì)應(yīng)2012-2014年45、25和18倍PE，其中假設(shè)光學(xué)膜12-14年銷量為2200、7000和11500萬(wàn)平米，售價(jià)分別為46、40和38元/平米，毛利率為33.5%。我們認(rèn)為公司在國(guó)內(nèi)預(yù)涂膜行業(yè)需求快速增長(zhǎng)、產(chǎn)能快速投放的背景下，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為確定；光學(xué)膜業(yè)務(wù)打破國(guó)際壟斷，預(yù)計(jì)公司光學(xué)膜后續(xù)銷售對(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍有繼續(xù)超預(yù)期的可能。

　　陽(yáng)泉煤業(yè)（600348）：年報(bào)業(yè)績(jī)超預(yù)期 重申買入

　　研究機(jī)構(gòu)：申銀萬(wàn)國(guó)證券 分析師： 劉曉寧 撰寫日期：2013年03月13日

　　公司公布業(yè)績(jī)預(yù)告，12年實(shí)現(xiàn)每股收益0.95元，同比下滑18.6%，高于申萬(wàn)預(yù)期的0.86元（YoY-26.2%）。公司業(yè)績(jī)預(yù)告，12年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入715.2億元，同比增長(zhǎng)41.0%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)31.4億元，同比下滑16.46%，推算知12年成本+費(fèi)用合計(jì)683.8億元，同比增長(zhǎng)45.9%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)22.9億元，同比下滑18.61%。

　　公司四季度業(yè)績(jī)超預(yù)期環(huán)比大幅增長(zhǎng)95.6%，主要由于市場(chǎng)供需轉(zhuǎn)暖帶來(lái)量?jī)r(jià)齊升。公司12年四季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入197.6億元，環(huán)比增長(zhǎng)8.7%，成本費(fèi)用合計(jì)189.8億元，環(huán)比增長(zhǎng)7.7%，收入成本均環(huán)比增長(zhǎng)意味著公司四季度煤炭銷量有所回升。同時(shí)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率從三季度3.0%上升至四季度3.9%，驗(yàn)證四季度下游需求回暖帶動(dòng)公司噴吹煤價(jià)格提升。12年四季度，陽(yáng)泉地區(qū)噴吹煤車板價(jià)較10月份價(jià)格底部累計(jì)提價(jià)3次合計(jì)110元/噸，公司噴吹煤合同價(jià)上調(diào)70元/噸。

　　所得稅率環(huán)比三季度大幅下滑也是導(dǎo)致業(yè)績(jī)超預(yù)期的重要原因。假設(shè)12年四季度少數(shù)股東權(quán)益與三季度持平為負(fù)的5800萬(wàn)元，推算知公司12Q4單季實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.1億元，對(duì)應(yīng)有效所得稅率26.4%，分別低于12Q231.47%和12Q350.42%。參考?xì)v史數(shù)據(jù)，公司09-11年有效所得稅率分別為24.8%、25.1%和27.2%，我們認(rèn)為12年四季度單季26.4%的稅率屬正常水平，二、三季度由于多繳稅導(dǎo)致當(dāng)季業(yè)績(jī)偏低。

　　上調(diào)13年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)至0.95元/股（原0.93元/股），重申“買入”評(píng)級(jí)。13年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)調(diào)整主要來(lái)自于我們根據(jù)年報(bào)情況下調(diào)了13年所得稅稅率假設(shè)，考慮到公司當(dāng)前綜合售價(jià)已高于12年均價(jià)，13年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)有較多安全邊際。

　　另一方面，公司13年下調(diào)集團(tuán)原料煤采購(gòu)價(jià)15元導(dǎo)致公司營(yíng)業(yè)成本下滑明顯，開(kāi)灤籌劃重組事宜有望為公司解決信達(dá)問(wèn)題提供良好借鑒，集團(tuán)資產(chǎn)注入預(yù)期將明顯增強(qiáng)。公司13年估值14倍，低于行業(yè)平均估值，重申“買入”評(píng)級(jí)。

　　保利地產(chǎn)（600048）：銷售逆市上升上調(diào)評(píng)級(jí)至“買入”

　　研究機(jī)構(gòu)：山西證券（002500） 分析師： 平海慶 撰寫日期：2013年03月08日

　　2月份銷售逆市上升。2013年2月公司實(shí)現(xiàn)銷售面積91.18萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)141.28%，環(huán)比增長(zhǎng)6.77%；銷售金額84.38億元，同比增長(zhǎng)133.35%，環(huán)比減少17.92%。盡管有春節(jié)因素影響，但公司2月份銷售逆市上升，91.18萬(wàn)平方米的銷售面積排名歷史第五，主要為公司一方面延續(xù)了2012年下半年以來(lái)良好的銷售形勢(shì)，另一方面有上月銷售未簽約的積累。

　　2月份銷售價(jià)格環(huán)比下降23.12%。2013年2月份公司銷售均價(jià)為9254元/平方米，同比下降3.29%，環(huán)比下降23.12%。2月份公司銷售均價(jià)環(huán)比下降較多，主要和公司銷售區(qū)域有關(guān)，北京銷售主要為保障房項(xiàng)目，廣東地區(qū)的核心城市也較少。

　　土地儲(chǔ)備保持適度擴(kuò)張。2月份公司新增4個(gè)項(xiàng)目，分別位于青島、長(zhǎng)春、天津、遂寧，四個(gè)項(xiàng)目建筑面積約111萬(wàn)平方米，權(quán)益建筑面積74萬(wàn)平方米，平均樓面地價(jià)2461元/平方米。公司近兩月新增土地儲(chǔ)備都略大于當(dāng)月銷售面積，這些項(xiàng)目大多為前期跟蹤項(xiàng)目的落實(shí)，主要布局在二三線城市。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí):預(yù)計(jì)公司2012-2014年每股收益分別為1.18元、1.52元、1.93元。按3月7日公司收盤價(jià)11.37元，公司2012-2014年P(guān)E分別為10x、8x、6x，估值低于行業(yè)平均水平。絕對(duì)估值方面，公司當(dāng)前RNAV為11.99元/股，按3月7日收盤價(jià)，折讓5.46%�？紤]到公司的行業(yè)地位和2013年業(yè)績(jī)的鎖定性，以及目前較低的估值水平，另外公司開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中普通商品房住房占90%以上，受政策影響較小，上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“買入”。

　　峨眉山A（000888）年報(bào)點(diǎn)評(píng)：12年業(yè)績(jī)超預(yù)期維持“買入”

　　研究機(jī)構(gòu)：瑞銀證券 分析師： 王鵬 撰寫日期：2013年03月20日

　　12年EPS0.8元，超出預(yù)期約9.5%

　　2012年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.51億元，同比增長(zhǎng)4.79%，營(yíng)收符合我們的預(yù)期；凈利潤(rùn)2.26億元，同比增長(zhǎng)30.38%，EPS約0.8元，超出我們和市場(chǎng)的預(yù)期（0.73元）。門票/索道業(yè)務(wù)的毛利率分別提升1.77/3.66ppt，銷售費(fèi)用同比下降約19%，營(yíng)業(yè)成本和銷售費(fèi)用的控制超出預(yù)期。

　　網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷體系不斷完善，銷售費(fèi)用顯著下降

　　2012年公司加大了官網(wǎng)、微博等網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷手段，實(shí)現(xiàn)了營(yíng)銷的轉(zhuǎn)型升級(jí)，使廣告宣傳費(fèi)同比減少了約765萬(wàn)元，銷售人員薪酬同比減少483萬(wàn)元。公司網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷體系的轉(zhuǎn)型效果好于我們的預(yù)期，故將13/14年銷售費(fèi)用率從6.5%/6.5%下調(diào)至5.7%/5.6%。

　　13年受益于門票漲價(jià)、金頂二索道開(kāi)通、交通改善，快速增長(zhǎng)可期

　　13年盈利快速增長(zhǎng)可期，源于:1）3月16日起門票從150元提升至185元，預(yù)計(jì)增加EPS約0.12元；2）金頂二索2月投入運(yùn)營(yíng)，預(yù)計(jì)增加EPS約0.06元；3）樂(lè)雅高速計(jì)劃13年中全線開(kāi)通，成綿樂(lè)城際快軌計(jì)劃13年底開(kāi)通。

　　估值:目標(biāo)價(jià)上調(diào)至26.7元，維持“買入”評(píng)級(jí)

　　下調(diào)銷售費(fèi)用的預(yù)測(cè)，將13/14/15年EPS預(yù)測(cè)從0.96/1.17/1.29上調(diào)至1.00/1.21/1.34元，基于VCAM模型，將目標(biāo)價(jià)從24.7元上調(diào)至26.7元（WACC=8%）。目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)的動(dòng)態(tài)PE為27倍，對(duì)應(yīng)定增攤薄后的PE為29倍，公司歷史估值中樞為30倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　招商地產(chǎn)（000024）業(yè)績(jī)符合預(yù)期：盈利有望穩(wěn)健增長(zhǎng) 買入

　　研究機(jī)構(gòu)：高盛高華證券 分析師： 李薇，王... 撰寫日期：2013年03月19日

　　與預(yù)測(cè)不一致的方面

　　招商地產(chǎn)2012全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)人民幣33.18億元，同比上升28%，符合高華和萬(wàn)得市場(chǎng)預(yù)測(cè)。要點(diǎn):1）銷售均價(jià)的下滑令各地區(qū)項(xiàng)目利潤(rùn)率普遍下降，并且公司毛利率較低的中西部和長(zhǎng)三角地區(qū)項(xiàng)目收入貢獻(xiàn)增多，導(dǎo)致2012年整體毛利率（剔除土地增值稅撥備）和凈利潤(rùn)率分別同比下降4個(gè)百分點(diǎn)至43%/13%。鑒于公司未結(jié)算銷售均價(jià)約為人民幣15，800/平米，低于2012年的結(jié)算銷售均價(jià)17，000/平米，我們預(yù)計(jì)2013年的結(jié)算毛利率將進(jìn)一步受到擠壓；2）截至2月底，未結(jié)算銷售額共計(jì)人民幣370億元，2013/2014年預(yù)期房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收入的100%/20%已被鎖定，高于同業(yè)；3）繼2010-2012年期間預(yù)售年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)40%之后，公司目前預(yù)計(jì)2013年預(yù)售將同比增長(zhǎng)10%（人民幣400億元），隱含的銷售去化率為55%左右，低于2012年的60%。值得注意的是，過(guò)去3年招商地產(chǎn)的合同銷售連續(xù)超額完成（平均超出30%）。我們維持對(duì)公司2013年的合同銷售預(yù)測(cè)為人民幣440億元不變。同時(shí)，公司計(jì)劃2013年新開(kāi)工面積將同比增長(zhǎng)72%至400萬(wàn)平方米，為2013-2014年實(shí)現(xiàn)銷售的穩(wěn)健增長(zhǎng)鋪平道路；

　　4）雖然應(yīng)付賬款同比上升159%（因建安資本開(kāi)支/應(yīng)付地價(jià)增加了人民幣73億元），但我們認(rèn)為公司的財(cái)務(wù)實(shí)力依然雄厚，其凈負(fù)債率僅為19%，為同業(yè)中的最低水平，表明未來(lái)凈資產(chǎn)價(jià)值/盈利增長(zhǎng)具有充足的空間。管理層2013年拿地目標(biāo)計(jì)劃超過(guò)人民幣200億元。

　　投資影響

　　在更新公司項(xiàng)目開(kāi)發(fā)計(jì)劃之后，我們將2013-15年每股盈利預(yù)測(cè)微調(diào)了-1%/-2%/-2%，并將基于凈資產(chǎn)價(jià)值的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格微調(diào)至人民幣32.0元（原為32.3元）。該股當(dāng)前股價(jià)較2013年末預(yù)期凈資產(chǎn)價(jià)值折讓31%，對(duì)應(yīng)9.8倍的2013年預(yù)期市盈率，而研究范圍內(nèi)A股房地產(chǎn)股的均值為折讓48%/8.1倍。維持買入評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn):銷售弱于預(yù)期。

　　宋城股份（300144）：開(kāi)啟“管理輸出”擴(kuò)張模式維持“買入”

　　研究機(jī)構(gòu)：瑞銀證券 分析師： 王鵬 撰寫日期：2013年03月20日

　　公司擬對(duì)福州項(xiàng)目進(jìn)行委托經(jīng)營(yíng)管理

　　公司擬對(duì)福州新海岸旅游開(kāi)發(fā)有限公司下屬水公園進(jìn)行委托經(jīng)營(yíng)管理，管理模式和范圍包括項(xiàng)目規(guī)劃設(shè)計(jì)和日常經(jīng)營(yíng)管理，該項(xiàng)目一次性設(shè)計(jì)費(fèi)300萬(wàn)元，基本管理費(fèi)200萬(wàn)元/年，獎(jiǎng)勵(lì)管理費(fèi)（超出3000萬(wàn)元營(yíng)收部分的5%）。

　　未來(lái)公司可能在該水公園里推出千古情文化演藝

　　我們認(rèn)為公司未來(lái)在該水公園里推出千古情文化演藝的概率較大。前期，公司不必承擔(dān)水公園市場(chǎng)培育階段的虧損風(fēng)險(xiǎn)，可以獲得穩(wěn)定的管理費(fèi)收入；

　　后期，如果借助水公園培育起來(lái)的游客量基數(shù)，文化演藝的培育期有望縮短。

　　開(kāi)啟“管理輸出”擴(kuò)張模式，預(yù)計(jì)對(duì)股價(jià)有正面影響

　　該合作開(kāi)啟了“管理輸出”的擴(kuò)張模式，有利于公司更輕更快地發(fā)展，體現(xiàn)了公司在人工景區(qū)領(lǐng)域的豐富經(jīng)驗(yàn)和品牌優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為，管理輸出模式將為公司帶來(lái)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，有助于公司盈利能力的提升，預(yù)計(jì)對(duì)股價(jià)有正面的催化作用。

　　估值:維持目標(biāo)價(jià)16.3元，維持“買入”評(píng)級(jí)

　　我們維持2013-15年EPS預(yù)測(cè)0.57/0.72/0.88元，基于VCAM現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型，得到目標(biāo)價(jià)16.3元（WACC=8.8%）。目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)13/14年P(guān)E為29/22倍，過(guò)去兩年公司平均動(dòng)態(tài)PE為30倍。我們維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　金鉬股份（601958）：業(yè)績(jī)符合預(yù)期看好13年鉬價(jià) 維持買入評(píng)級(jí)

　　研究機(jī)構(gòu)：申銀萬(wàn)國(guó)證券 分析師： 周小波 撰寫日期：2013年03月19日

　　業(yè)績(jī)符合我們的預(yù)期。年報(bào)顯示，2012年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入85.7億元，比去年同比增加16.9%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤(rùn)5.22億元，相比于去年7.36億元，下降29%；實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.16元，同比下降30%，符合我們的預(yù)期0.16元。公司綜合毛利率為11.7%，同比下降5.2個(gè)百分點(diǎn)。公司預(yù)計(jì)將向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利1.6元（含稅），總共派發(fā)現(xiàn)金股利5.16億元。

　　公司業(yè)績(jī)受阻于鉬價(jià)下降和經(jīng)營(yíng)成本上升。鉬產(chǎn)品價(jià)格大幅下跌及原材料、能源、資源稅等成本上升是公司業(yè)績(jī)大幅下降的主要原因。鉬價(jià)全年震蕩下行，國(guó)內(nèi)鉬精礦均價(jià)1636元/噸度，同比下降20.7%。鉬開(kāi)采、冶煉及深加工的成本快速上升，其中電力成本同比增加30%，直接人工成本同比增加11%，制造費(fèi)用增加9%。在鉬價(jià)下跌和成本上升的綜合作用下，鉬開(kāi)采、冶煉及深加工業(yè)務(wù)毛利率同比下降6%至25.9%。其中鉬爐料毛利率下降1.9%，鉬化工毛利率下降11.8%，鉬金屬毛利率下降8.2%，硫酸毛利率下降30.9%。

　　公司募投項(xiàng)目進(jìn)展順利，鉬酸銨產(chǎn)能釋放。2012年，公司鉬精礦產(chǎn)量含鉬量達(dá)到1.7萬(wàn)噸，同比增加25.7%，居國(guó)內(nèi)第一，世界第四；鉬產(chǎn)品銷售量2.5萬(wàn)噸（鉬金屬量），居全球第二；6500噸/年鉬酸銨擴(kuò)能改造項(xiàng)目建設(shè)完成，35萬(wàn)噸/年氧化鐵球團(tuán)生產(chǎn)線形成生產(chǎn)條件，2萬(wàn)噸/年鉬鐵生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目、金鉬汝陽(yáng)東溝鉬礦采選項(xiàng)目進(jìn)展順利，新增5種新產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)。2013年公司計(jì)劃生產(chǎn)鉬精礦（折合含鉬45%的標(biāo)量）3.85萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)1.7萬(wàn)噸鉬金屬量。

　　我們預(yù)計(jì)公司2013年產(chǎn)量分別為:焙燒鉬精礦2.8萬(wàn)噸，鉬鐵2萬(wàn)噸，鉬酸銨1.8萬(wàn)噸，鉬金屬0.3萬(wàn)噸。

　　看好全年鉬價(jià)，維持買入評(píng)級(jí)。我們維持對(duì)公司13-15年EPS預(yù)測(cè)分別為0.31/0.40/0.45元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE為38/29/26倍。我們認(rèn)為鉬行業(yè)供需將持續(xù)好轉(zhuǎn)推升鉬價(jià)（2013/2014年鉬精礦價(jià)格假設(shè)分別為2000/2200元每噸度），基于金鉬股份較高的業(yè)績(jī)彈性和股價(jià)彈性，維持買入評(píng)級(jí)。

　　歌爾聲學(xué)（002241）：迎接行業(yè)旺季的到來(lái) 強(qiáng)力買入

　　研究機(jī)構(gòu)：高盛高華證券 分析師： 李哲人 撰寫日期：2013年03月19日

　　與預(yù)測(cè)不一致的方面

　　歌爾聲學(xué)公布2012年收入/凈利潤(rùn)為人民幣72.5億元/9.09億元（同比增長(zhǎng)78%/72%），符合2月4日發(fā)布的業(yè)績(jī)快報(bào)。公司還預(yù)計(jì)2013年一季度盈利將同比增長(zhǎng)60%-80%，增幅中點(diǎn)高于我們之前所預(yù)測(cè)的65%。要點(diǎn):1）考慮到其客戶的產(chǎn)品發(fā)展趨勢(shì)，我們目前預(yù)計(jì)歌爾聲學(xué)的收入將在5/6月份逐漸上升，并在8/9月份出現(xiàn)環(huán)比大幅增長(zhǎng)。因此，我們現(xiàn)在預(yù)計(jì)公司2013年一季度/上半年的凈利潤(rùn)將同比增長(zhǎng)66%/61%；2）2012年四季度毛利率降至24%，而2012年上半年/三季度分別為28%/26%，原因在于其利潤(rùn)率較低的earPod的業(yè)務(wù)上量及產(chǎn)線磨合短期拉低了毛利率。我們目前預(yù)計(jì)隨著earPod的收入占比略降以及良率的提高，2013年公司毛利率將穩(wěn)步改善；3）2012年銷售管理費(fèi)用占比從2011年的10.0%降至9.1%。我們預(yù)計(jì)2013年費(fèi)用占比將得益于規(guī)模效應(yīng)而進(jìn)一步降至8.5%；4）歌爾聲學(xué)還在年報(bào)中提到進(jìn)軍智能汽車和可穿戴智能設(shè)備等潛在市場(chǎng)，這與我們之前的觀點(diǎn)一致，即歌爾聲學(xué)可利用其在配件和ODM領(lǐng)域的專業(yè)技術(shù)進(jìn)入這些市場(chǎng)。

　　投資影響

　　我們將2013-15年每股盈利預(yù)測(cè)從人民幣1.74/2.20/2.70元微調(diào)至1.74/2.22/2.67元，2014年盈利預(yù)測(cè)略微上調(diào)的原因是費(fèi)用預(yù)測(cè)有所下降，而2015年盈利預(yù)測(cè)略下調(diào)是由于季節(jié)性調(diào)整。我們基于PEG的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格上調(diào)為51.5元（原為47.6元），因?yàn)槲覀兟陨险{(diào)了2013-14年每股盈利預(yù)測(cè)增速，此外我們基于凈資產(chǎn)回報(bào)率和CROCI將改善的預(yù)期將其預(yù)期市盈率倍數(shù)從27.4倍上調(diào)至29.6倍。我們對(duì)歌爾聲學(xué)的評(píng)級(jí)仍為買入（仍位于地區(qū)強(qiáng)力買入名單）。主要風(fēng)險(xiǎn):重大技術(shù)變革、來(lái)自重要客戶的需求弱于預(yù)期；勞動(dòng)力成本壓力；4月初定向增發(fā)股票解禁。